Notícies Estudis
|
|
|
|
Informe Mensual, núm 327 - Setembre 2009
|
|
|
Conjuntura internacional - El preu del risc: entre poc i massa
|
|
|
Les primes de risc no baixaran fins als nivells previs a la crisi
|
|
Poc abans de la crisi, semblava que els inversors es conformaven amb una petita compensació per incorporar a les seves carteres actius diferents d’un bo d’un govern solvent, el més semblant a un actiu sense risc. Eren temps en què una titulització d’hipoteques subprime pagava un grapat de punts bàsics més que un bo del tresor nord-americà. Un cop iniciada la crisi, la situació ha estat molt diferent i, en alguns casos, sembla que s’ha passat a l’altre extrem, especialment en moments d’alta tensió. Què explica aquestes fluctuacions de les primes de risc? Som davant d’un canvi que perdurarà més enllà de la crisi o davant d’un fenomen temporal?
|
|
La prima de risc d’un actiu financer engloba, en un sentit ampli del terme, la compensació que demanda un inversor per la incertesa que afecta la rendibilitat final de l’esmentada inversió. Generalment, i simplificant, un inversor prefereix una rendibilitat segura abans que una rendibilitat incerta del mateix valor esperat. Per induir-lo a incorporar a la seva cartera d’inversió l’actiu arriscat, la rendibilitat d’aquest actiu ha d’incloure una prima de risc, un diferencial positiu en relació amb el que paga un bo del govern.(1)
|
|
En el cas de la renda fixa, per exemple, hi ha un risc d’impagament, anomenat risc de crèdit, que pot alterar la rendibilitat de la inversió. En el cas de la renda variable, els dividends futurs i els possibles guanys de capital estan subjectes a l’esdevenir incert de la companyia que hagi emès les accions i a altres factors que poden influir en el seu preu (es tracta del risc de renda variable). Per a qualsevol altre tipus d’actiu, també hi ha l’anomenat risc de liquiditat, un concepte que es podria definir com la dificultat de desprendre’s d’un actiu a un preu proper al seu valor fonamental. El risc de liquiditat tendeix a ser menor per a actius estandarditzats, que cotitzen en mercats organitzats, i amb un volum alt de compravendes. En canvi, instruments com els CDO o els CDS, complexos i negociats over-the-counter (no en un mercat organitzat), exhibeixen un risc elevat de liquiditat.
|
|
S’han postulat múltiples raons per explicar les baixes primes de risc en els moments previs a la crisi. D’una banda, s’ha adduït l’abundància de liquiditat que inundava els mercats financers internacionals. L’origen d’aquesta liquiditat seria triple: l’estalvi de la Xina, que, dirigit a la compra d’actius sense risc, hauria induït altres inversors a demandar els actius més arriscats, i això n’hauria disminuït la prima de risc; els baixos tipus d’interès oficials a les principals economies avançades; i certes innovacions financeres que haurien facilitat el palanquejament dels inversors, mitjançant, per exemple, vehicles comptables fora de balanç. De l’altra, alguns actius innovadors que comptaven amb el vistiplau de les agències de rating, com els CDO, també van poder contribuir, per la seva complexitat, a l’ocultació del risc real de les inversions. A les baixes primes de risc també van contribuir la bona marxa de l’economia mundial i la creença que els cicles econòmics tradicionals començaven a ser una cosa del passat. Sembla que els inversors tendeixen a creure que, després de set anys de vaques grasses, hi ha set anys més amb la mateixa fortuna, la qual cosa els du a infraestimar el risc de les inversions.
|
|
Un cop iniciada la crisi, el miratge d’un món sense gairebé risc va arribar inexorablement al seu final. La liquiditat que havia alimentat la caiguda de les primes de risc es va assecar de sobte. El deteriorament de la situació econòmica i la incertesa sobre l’abast de la recessió van incrementar el risc de crèdit i van fer més incert el futur de les empreses. En aquest context, la reavaluació del risc de certs actius, en especial la seva vulnerabilitat al risc de liquiditat, amb les agències de rating i els gestors de risc reconeixent errors passats, va comportar un repunt de les primes de risc. La psicologia dels inversors, que, després de les pèrdues inicials, van augmentar la seva aversió al risc, també ha jugat un paper important en les fluctuacions del preu del risc.
|
|
Què succeirà en el futur immediat? Després de la previsible sobrereacció dels mercats financers provocada per la crisi i per la recessió, sembla lògic esperar una certa normalització de les primes de risc en els propers mesos. El procés ja ha començat, amb el suport de les mesures dels governs i dels bancs centrals, però també és cert que durarà, atesos l’estrès al qual està sotmesa encara l’economia real i la major sensibilitat al risc dels inversors (vegeu la taula anterior). Una completa normalització requerirà una relativa seguretat que les principals economies han recuperat un ritme de creixement sostenible, situació que, segurament, no es podrà certificar fins al final del 2010 o del 2011, quan ja hagi començat el procés de retirada dels estímuls excepcionals de política fiscal i monetària. Fins i tot llavors no cal esperar que les primes de risc assoleixin els nivells anòmalament baixos del 2006. Hi haurà una major discriminació per tipus d’actiu i d’emissor i es penalitzarà la complexitat, l’opacitat, l’absència d’estandardització i la falta de cotització als mercats organitzats. La conscienciació sobre el risc de liquiditat serà molt més gran. A més a més, és previsible que les agències de rating s’abstinguin d’emetre judicis, o si més no que no siguin tan rotunds com abans, sobre actius de nova creació, la qual cosa n’incrementarà les primes de risc.
|
|
Paradoxalment, les primes de risc dels bons d’alguns governs es podrien incrementar en els propers anys. L’augment del pes del deute públic i les dificultats per reduir els dèficits fiscals si la recuperació econòmica és lenta podrien sembrar dubtes sobre el risc de crèdit de més d’un país. Al capdavall, l’actiu lliure de tot risc encara no s’ha inventat.
|
|
Aquest requadre ha estat elaborat per Enric Fernández
|
|
Departament d’Economia Internacional, Servei d’Estudis de ”la Caixa”
|
|
|
Pots subscriure't ara per ser avisat per correu electrònic cada vegada que s'actualitzi l'Informe Mensual a internet. També per rebre per correu electrònic i en format PDF el/s capítol/s escollit/s.
|
Tots els documents estan en format Adobe Acrobat (format PDF).
Per poder visualitzar un document amb format PDF necessites el programa Acrobat Reader. Si no el tens instal.lat, descarrega’l ara.
|
|
Descarrega’t un acccés a Estudis i Anàlisi Econòmica des del teu mòbil
T'enviarem gratis un SMS amb l'accés directe
|
