Podemos estimar los tipos de cambio de equilibrio, pero ¿quién se encargaría de implantarlos?

  Abril de 2005. Los senadores norteamericanos Schumer y Graham acusan a las autoridades chinas de mantener un tipo de cambio infravalorado, y proponen un arancel del 27,5% sobre la importación de productos chinos. De esta manera pretenden corregir la desventaja competitiva de los productos norteamericanos frente a las importaciones chinas. Para evitar una guerra comercial con el gigante asiático, la administración Bush se posiciona en contra del arancel y la propuesta no se aprueba. A pesar de que el renminbi chino se ha apreciado un 15% respecto al dólar desde entonces, son recurrentes las quejas de algunos políticos y empresarios americanos (europeos también) que proponen medidas contra aquellos países que, a su entender, «manipulan» su tipo de cambio para competir con ventaja en los mercados internacionales. Por su parte, las autoridades chinas se defienden alegando que no está claro que su moneda esté infravalorada y que, de todas maneras, se ha apreciado significativamente en los últimos dos años. El debate está servido y lo cierto es que es muy difícil estimar con exactitud el tipo de cambio «justo» de una moneda.

  A petición de las partes, sobre todo de Estados Unidos, el Fondo Monetario Internacional (FMI) se ha erigido en una especie de árbitro que evalúa la posible manipulación de los tipos de cambio por parte de los países miembros de la organización. Un artículo reciente explica las metodologías que se utilizan para intentar dilucidar cuál es el tipo de cambio de equilibrio de cada país, admitiendo la dificultad de la tarea(1). En general, las distintas metodologías se centran en evaluar el Tipo de Cambio Efectivo Real (TCER), un número índice que se construye como una media ponderada de los tipos de cambio de una moneda frente a la de sus principales socios comerciales y que tiene en cuenta el nivel de precios en cada uno de los países. Es decir, es un tipo de cambio real ponderado. En la práctica, se observa que los TCER de países con tasa de crecimiento de la productividad similares tienden a fluctuar en torno a un valor más o menos constante a lo largo del tiempo, porque a largo plazo los precios de un mismo bien tienden a igualarse entre países con características similares. Sin embargo, las desviaciones respecto a este valor pueden llegar a ser importantes y pueden pasar años hasta corregirse totalmente.

  La metodología más simple que se utiliza para evaluar un tipo de cambio (entiéndase el TCER) es la de comparar su valor actual con la de su promedio a largo plazo, que se puede considerar su valor «de equilibrio». El siguiente gráfico muestra la evolución del TCER para las principales economías. Las distintas series se han normalizado de manera tal que su promedio en los últimos 20 años sea 100. ¿Qué nos revela este gráfico? En primer lugar, las monedas que parecen estar más infravaloradas serían el dólar y el yen, con un valor alrededor del 10% por debajo de su media histórica. El euro estaría en su valor de largo plazo, mientras que la moneda china, el renminbi, ¡estaría un 5% sobrevalorado!

  ¿Cómo se entienden entonces las críticas estadounidenses a la política cambiaria china? Los economistas reconocen que la metodología anterior no es muy útil para comparar países que no son muy similares. Hay varios motivos para ello. Es un hecho bastante establecido que los países emergentes que experimentan un proceso de apertura tienen tasas de crecimiento de la productividad más altas que los países industrializados, como es el caso de China e India, y sus tipos de cambio deberían mostrar una tendencia a la apreciación. Por lo tanto, los senadores Schumer y Graham y sus seguidores responderían ante la evidencia del siguiente gráfico que si bien es cierto que el TCER chino se ha apreciado, éste debería hacerlo aún más.

  Además, el valor del tipo de cambio a medio plazo también depende de las políticas económicas que adoptan los países. Por ejemplo, si un país lleva a cabo una política fiscal expansiva, el aumento de la demanda interna tenderá a provocar un déficit comercial. Por lo tanto, será necesaria una depreciación de su moneda para impulsar las exportaciones y encarecer las importaciones de forma que se regrese a una situación de balance externo. Este sería el caso de los EEUU, y por ello algunos analistas sugieren que el dólar debe depreciarse aún más.

  Estos dos ejemplos ponen de manifiesto la necesidad de un enfoque más sofisticado para dictaminar el valor «correcto» de una moneda. Por ello, el FMI dispone de una batería de modelos que tienen en cuenta los efectos que hemos discutido en el párrafo anterior. También se incluyen otros efectos, como por ejemplo, aquellos que se derivan de los precios de materias primas para aquellos países que son grandes exportadores e importadores, o de consideraciones de sostenibilidad de la deuda externa a largo plazo, por mencionar algunos.

  ¿Y qué dice el FMI acerca de los tipos de cambio de las principales monedas? Para la divisa estadounidense estima una ligera sobrevaloración, de hasta un 10%, y por tanto el dólar aún se debería depreciar ligeramente para mejorar la posición externa de los EEUU(2). En el caso del euro, el FMI indica que está cercano a su valor de equilibrio basado en la posición externa de la economía europea. En el caso de Japón y China, el FMI menciona que sus monedas están infravaloradas pero evita mojarse dando valores numéricos. Estas omisiones reflejan la gran tensión política que genera el tema del tipo de cambio, especialmente el tipo de cambio bilateral con el dólar.

  En definitiva, con las herramientas actuales parece posible diagnosticar, aunque sea de forma imprecisa, el grado de infravaloración o sobrevaloración de una moneda. Otro tema es quién debería arbitrar las disputas internacionales en torno a la manipulación de los tipos de cambio y si se deberían imponer medidas sobre los países sospechosos de manipulación. Parece razonable que el FMI o la Organización Mundial del Comercio (OMC) sean los árbitros. Pero es de esperar que aquellos países que eligen un tipo de cambio infravalorado como parte de su estrategia de desarrollo económico se opongan con energía a que se dote a estos organismos de herramientas suficientes para sancionar.

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