Notícies Estudis
|
|
|
|
Informe Mensual, núm 345 - Abril 2011
|
|
|
Conjuntura espanyola
|
|
|
|
|
Activitat econòmica
|
L'escalada de preus limitarà una mica el ritme de progrés de l'economia
|
|
Es preveu un creixement del PIB lent però segur el 2011, del 0,5% anual.
|
|
L'activitat econòmica avança a Espanya, tot i que més lentament que a la majoria de països europeus. La pujada recent dels preus de les primeres matèries ha motivat que les previsions de creixement per a l'any 2011 s'hagin revisat en dues dècimes a la baixa, fins al 0,5%. La lectura dels indicadors ofereix una visió mixta i fa pensar que els riscos s'anivellaran i permetran un avanç de l'economia lent però segur. En efecte, durant els propers mesos, tot i que és possible que s'alenteixi una mica l'ajustament si la inflació elevada persisteix, el millor comportament del turisme podria impulsar el sector exterior i suplir, així, la menor demanda interna.
|
|
|
|
Des de la perspectiva de la demanda, les variables es mouen en diverses direccions i, per tant, de mitjana, mostren que el consum privat tindrà un progrés lent al llarg de l'any, amb taxes intertrimestrals properes al 0,3%, i situarà la taxa anual per al conjunt del 2011 en el 0,9%. Un exemple d'aquesta dispersió en els indicadors s'observa en l'evolució de les matriculacions de cotxes i en les vendes al detall, que han continuat caient al gener, fet que contrasta amb la millora de la confiança del consumidor del febrer.
|
|
Si la inflació elevada persisteix, l'avanç del consum es pot desaccelerar una mica.
|
|
Tot i que hi ha alguns factors que poden incidir negativament sobre la despesa de les famílies, probablement aquests factors puguin ser compensats per uns altres més favorables. Un dels riscos que cal tenir en compte és la possibilitat que un allargament de les taxes elevades d'inflació redueixi el poder adquisitiu i desincentivi, així, el consum. Un altre aspecte que podria desaccelerar el ritme de recuperació del consum és la lenta recuperació del mercat de treball, que incideix negativament sobre la renda disponible de les llars. No obstant això, com que la taxa d'estalvi és relativament alta (més del 14%, mentre que, en la dècada anterior a la crisi, s'apropava a l'11%), una part del descens de la renda disponible es pot dirigir cap a una reducció de l'estalvi sense que el consum es vegi gaire afectat. Per tant, l'efecte sobre el consum d'un augment dels preus i de l'empitjorament del mercat de treball, probablement, acabi essent relativament petit.
|
|
|
|
Una altra conseqüència d'una inflació elevada és que pot motivar una pujada dels tipus d'interès per part del banc central, la qual cosa podria alterar la voluntat de consumir. No obstant això, s'espera que la pujada del tipus de referència del BCE sigui molt moderada, i, en qualsevol cas, el seu efecte sobre la despesa de les famílies no serà immediat.
|
|
La millora de la confiança pot augmentar la velocitat d'ajustament.
|
|
D'altra banda, cal destacar alguns factors favorables que poden comportar que el creixement es recuperi més ràpid del que indiquen les previsions, com l'augment de la confiança del consumidor i la reorganització del sistema financer. Això últim està incidint de forma positiva en la confiança dels mercats, com ho posa de manifest la davallada important de les primes de risc, a diferència del que succeeix a altres països perifèrics de la zona de l'euro. Això pot facilitar que el crèdit flueixi millor i que s'estimuli, així, la demanda interna.
|
|
|
|
Pel que fa al consum públic, les perspectives són de taxes de creixement negatives per complir l'objectiu de reducció del dèficit públic. Si els tipus d'interès augmenten, la càrrega del pagament dels interessos es farà més pesada i, per contrarestar-la, el govern pot acabar retallant més les despeses. Però cal remarcar que aquest escenari és cada vegada menys probable. En aquest context, és important l'esforç de l'Administració per equilibrar els comptes mitjançant la introducció d'algunes reformes importants.
|
|
La inversió en equipament es manté ferma.
|
|
La inversió tampoc no ajudarà al creixement de la demanda interna, ja que s'espera que la inversió en construcció torni a anotar una important reculada el 2011. Malgrat això, és notable la bona evolució de la inversió en béns d'equipament. Així, destaca el bon comportament de la producció de béns d'equipament en el mes de gener, que va pujar significativament i va situar la taxa de creixement interanual en el 4,6%. Pel que fa a la inversió en construcció, els indicadors continuen essent, de mitjana, desfavorables. D'aquesta manera, tot i que la caiguda de la majoria d'indicadors es va intensificar, com la confiança en la construcció i els visats d'obra nova, la demanda de ciment va presentar algun símptoma de canvi de tendència.
|
|
El sector exterior dóna suport al creixement el 2011...
|
|
Arran de l'evolució dels diferents components, està previst que la demanda interna reculi gairebé sis dècimes el 2011. Per tant, serà gràcies a la contribució de la demanda externa que el PIB creixerà, aproximadament, a un ritme del 0,5% interanual. Efectivament, les dades disponibles del sector exterior confirmen la bona marxa d'aquesta partida. En el mes de gener, les vendes a l'exterior van augmentar de forma significativa, en gran part gràcies a la recuperació d'Europa, el principal soci comercial. A més a més, la productivitat va començar a millorar arran de la moderació dels costos laborals i de la reducció de l'ocupació. Si aquesta situació es manté, facilitarà l'augment de la competitivitat, un factor clau per impulsar les exportacions. Per la seva banda, el creixement de les importacions va ser també elevat, tot i que menor, impulsat per l'encariment del preu del cru.
|
|
|
|
Les perspectives són favorables per a la demanda externa, i està previst que la contribució al creixement arribi a l'1,2% enguany. No obstant això, l'evolució positiva del sector exterior no està lliure de riscos, ja que depèn estretament de l'evolució del preu del petroli. D'aquesta manera, si continua la tendència alcista, les importacions s'encariran i la contribució del sector exterior al creixement del PIB serà menor. Una inflació més elevada també deteriorarà el poder de compra dels països compradors de productes espanyols, la qual cosa incidirà negativament sobre les exportacions. En canvi, el bon comportament del turisme pot facilitar el ritme d'avanç del sector exterior.
|
|
...però és vulnerable a l'evolució del preu del cru.
|
|
Pel costat de l'oferta, un exemple que l'activitat econòmica es troba en terreny positiu es posa de manifest quan s'observen els indicadors de producció industrial. Efectivament, aquests indicadors mostren, de mitjana, un to més positiu en els últims mesos. Així, en el quart trimestre del 2010, l'índex de gestors de compra (PMI) es va situar per damunt dels 50 punts, la cota que separa els períodes expansius dels recessius. Aquesta tendència s'ha mantingut durant els primers mesos del 2011, i, al febrer, aquesta variable s'ha col·locat en els 52,1 punts.
|
|
Fins al final de l'any 2013, no es recuperarà l'anterior cota màxima del PIB.
|
|
No obstant això, tot i que l'economia s'expandeix de nou, Espanya està encara lluny de recuperar els nivells de PIB previs a la crisi. Per tornar a la cota del començament del 2007, quan va començar la crisi financera, caldrà, probablement, cinc trimestres més. Així mateix, per assolir el màxim de l'inici del 2008, és possible que l'espera s'allargui fins al final del 2013. Això contrasta, per exemple, amb el cas germànic, que ja ha recuperat el total de la pèrdua del PIB durant el període recessiu. Així i tot, el procés de recuperació a Espanya sembla clarament més reconfortant que a Grècia, Portugal, Itàlia o Irlanda.
|
|
Mercat de treball
|
El mercat de treball continua sense refer-se
|
|
S'accelera en dues dècimes el ritme de caiguda de l'ocupació, fins a l'1,3%.
|
|
Malgrat el dinamisme més intens de l'activitat econòmica en els últims mesos, la millora encara no s'ha materialitzat al mercat de treball. Les últimes dades disponibles del mes de febrer van ser més negatives del que s'esperava, i això va motivar que les nostres previsions fossin revisades lleugerament a la baixa. Així, per a l'any 2011, s'incrementa en dues dècimes la previsió de la taxa d'atur, fins al 20,4%, i la taxa de caiguda mitjana de l'ocupació, fins al 0,5%.
|
|
|
|
Efectivament, de moment, la reactivació de l'economia ha estat insuficient per crear ocupació, tal com ho mostra el descens del total d'afiliats en alta laboral a la Seguretat Social del mes de febrer, de 14.745 persones (gairebé 38.000 un cop corregida l'estacionalitat). Això va comportar una reculada en la recuperació del mercat laboral, ja que el ritme de caiguda interanual de l'ocupació es va intensificar, amb un increment de dues dècimes de la taxa interanual, fins a l'1,3%. A més a més, aquest descens del total d'ocupats va sorprendre negati-vament, perquè s'esperava un lleuger augment de l'ocupació en aquest mes.
|
|
|
|
Pel que fa a l'atur registrat, va créixer en 68.260 persones en el mes de gener (unes 21.000 en termes desestacionalitzats), un increment per damunt del previst. D'aquesta manera, l'atur registrat va pujar per segon mes consecutiu i va trencar l'evolució més favorable dels últims mesos de l'any 2010. Així i tot, la taxa d'increment interanual va disminuir en quatre dècimes, fins al 4,1%.
|
|
|
La feblesa del mercat de treball pot generar un ajustament més lent.
|
|
Una conseqüència del comportament poc favorable del mercat laboral és que pot acabar generant un ajustament més lent de l'activitat. En aquest context, és important avaluar el funcionament de la recent reforma laboral, en vigor des del juliol del 2010, que busca facilitar que el progrés de l'economia es tradueixi en creació d'ocupació. En aquest sentit, un dels objectius de la nova legislació és reduir la dualitat del mercat de treball entre empleats amb contractes fixos i temporals. Tot i que és aviat per calibrar-ne els efectes, ja que els agents s'han de familiaritzar amb les seves particularitats, les dades mostren que, ara com ara, la taxa de temporalitat no ha variat i continua superant el 25%.
|
|
|
|
Justament, una de les principals mesures de la reforma laboral era incentivar l'ús dels Contractes de Foment de la Contractació Indefinida (CFCI), les indemnitzacions per acomiadament objectiu improcedent dels quals són de 33 dies per any treballat a l'empresa (en lloc dels 45 dies dels contractes indefinits anteriors). El gràfic següent mostra que aquesta modalitat de contractació va augmentar substancialment al final de l'any 2010, estimulada per la possibilitat de convertir contractes temporals anteriors a la reforma en contractes CFCI abans del 31 de desembre. No obstant això, des del gener del 2011, els contractes CFCI han caigut bruscament, situació que, ara com ara, impedeix treure conclusions sobre si les mesures adoptades per estimular aquest tipus de contracte estan funcionant.
|
|
Continua la dualitat del mercat de treball.
|
|
Així mateix, cal destacar que una part de la reforma encara no està en marxa, com, per exemple, la incorporació del model austríac, que consisteix a establir una assegurança a càrrec de la cotització de les empreses que cobreix una part de la indemnització per acomiadament i que es pot acumular fins a la jubilació. A més a més, altres reformes importants, com la negociació col·lectiva, encara s'estan negociant.
|
|
|
La recuperació del turisme podria contribuir a crear ocupació en els propers mesos.
|
|
Un altre factor que pot alentir l'ajustament del mercat laboral són les pobres perspectives de l'ocupació al sector de la construcció. Les dades del febrer continuen mostrant fortes caigudes de l'ocupació en aquest sector, del 9,7% interanual, i les perspectives són que el ritme de pèrdua de llocs de treball es mantingui elevat el 2011. Això farà que sigui difícil reduir la taxa d'atur. No obstant això, al final del 2012, aquest procés de destrucció d'ocupació hauria de remetre, perquè s'espera que l'activitat al sector deixi de caure.
|
|
|
|
D'altra banda, a mesura que passin els mesos, alguns empleats de la construcció s'haurien de poder recol·locar en altres llocs de treball, en especial al sector serveis. En aquest context, destaca el to de l'ocupació al sector terciari, relativament millor durant la segona meitat del 2010. Així, malgrat la lleugera reculada de l'ocupació en serveis dels dos primers mesos del 2011, que va moderar la taxa de creixement interanual fins al 0,2%, s'espera que aquest sector absorbeixi una part dels llocs de treball destruïts a la construcció durant els propers mesos, situació a la qual podrien contribuir les bones perspectives del turisme per a enguany, tal com ho mostren les dades de les pernoctacions en establiments hotelers, que van augmentar el 4,6% al gener en relació amb el mateix mes de l'any anterior. A més a més, mentre la inestabilitat dels països del nord d'Àfrica perduri, Espanya es podria veure beneficiada per una redistribució del turisme nacional i internacional.
|
|
Baixen els costos reals per treballador.
|
|
Un altre factor que determinarà el ritme de recuperació del mercat laboral en els pròxims mesos és la capacitat d'ajustament dels salaris, els quals, a Espanya, tendeixen a reaccionar lentament i de forma molt moderada als canvis del cicle econòmic. Això genera una volatilitat de l'ocupació en relació amb els moviments del PIB més intensa que en altres països avançats, ja que els ajustaments es duen a terme mitjançant la destrucció de llocs de treball, i no per variacions salarials. En efecte, tal com ho mostra el gràfic anterior, els costos salarials reals per treballador van trigar a baixar i no ho van fer fins al tercer trimestre de l'any 2010, després de dos anys de recessió econòmica. No obstant això, les dades reflecteixen, finalment, una important contenció salarial.
|
|
|
|
|
S'espera que la moderació dels salaris continuï, tot i que l'abast de l'ajustament dependrà del grau d'indexació salarial. A diferència d'Espanya, a diversos països europeus, els salaris es vinculen a la inflació subjacent. Això limita l'impacte de la pujada del preu del petroli sobre els salaris i facilita l'avanç de la productivitat.
|
|
La creació de llocs de treball es mantindrà feble al llarg de l'any.
|
|
En definitiva, les perspectives són que el mercat de treball es recuperi gradualment al llarg de l'any 2011, tot i que no es crearà ocupació fins al 2012. Hi ha alguns factors que poden fer que l'ajustament acabi essent més pausat. En primer lloc, si la tendència inflacionista continua, el poder adquisitiu de les llars es podria veure reduït, situació que provocaria una desacceleració de la marxa del consum. Conseqüentment, el procés de millora de l'activitat i de l'ocupació es podria alentir. En segon lloc, una pujada dels tipus d'interès pot reduir els incentius al consum i frenar l'activitat, tot i que s'espera que aquest efecte sigui força limitat. No obstant això, no tots els riscos són desfavorables, ja que el millor comportament del deute sobirà en les últimes setmanes podria contribuir de forma positiva a l'ajustament de l'activitat econòmica i impulsar, així, la creació de llocs de treball.
|
Preus
|
La pujada del preu del petroli pressiona la inflació fins al 3,6%
|
|
La previsió d'increment mitjà anual de l'IPC per a l'any 2011 augmenta en quatre dècimes, fins al 2,9%, per la pujada del preu del petroli.
|
|
Seguint la tònica creixent dels últims mesos, la variació interanual de l'índex de preus de consum (IPC) va pujar tres dècimes al febrer, fins al 3,6%. El repunt de la taxa interanual de l'IPC va ser, en gran part, conseqüència de l'encariment dels carburants, que van aportar la meitat d'aquest augment. En efecte, l'increment dels preus del petroli s'ha accelerat en els últims mesos i es comença a reflectir en taxes d'inflació elevades que no es registraven des del 2008. Això ha motivat que la nostra previsió d'inflació mitjana per a l'any 2011 s'incrementi en quatre dècimes, fins al 2,9% interanual. Per la seva banda, la inflació subjacent, que exclou l'energia i els aliments frescos, va ser força inferior al febrer, de l'1,8% interanual, i les seves perspectives per a enguany es mantenen inalterades en l'1,7% interanual.
|
|
S'espera que aquesta tendència inflacionista sigui transitòria...
|
|
Com les llars tenen una elevada despesa en els productes derivats del petroli, l'evolució de l'IPC depèn estretament del preu de l'or negre. Per tant, els canvis en els preus del cru són fonamentals per determinar els períodes inflacionistes. Precisament, un dels riscos és que la tendència alcista dels preus del petroli, que esperem que sigui transitòria, s'allargui uns mesos i resti, així, algunes dècimes al creixement del PIB.
|
|
|
...perquè els riscos que poden fer que perduri són baixos.
|
|
Tot i que la probabilitat que l'escalada dels preus del petroli s'allargui és baixa, es pot donar el cas si el conflicte del nord d'Àfrica no s'estabilitza aviat. No obstant això, si es dóna la situació, els països de l'Organització de Països Exportadors de Petroli podrien incrementar la producció de cru per contenir l'alça dels preus, ja que no els interessa que els seus compradors entrin de nou en recessió.
|
|
|
|
Pel que fa al comportament dels salaris, també poden influir en l'evolució dels preus si es vinculen a la seva evolució. En aquest context, però, no s'espera que els salaris reforcin les pressions inflacionistes. En primer lloc, recentment ha augmentat la percepció que és important mantenir la competitivitat de les empreses per garantir la recuperació de l'activitat. En segon lloc, l'elevadíssima taxa d'atur relaxa les demandes salarials per part dels empleats. D'aquesta manera, tot i que els convenis signats al gener van incorporar un increment mitjà de les taules salarials del 3% per al 2011, per damunt de les inicials pactades el 2010, que van augmentar, de mitjana, l'1,3% (el 2,1% quan es considera l'efecte de la clàusula de salvaguarda), no s'espera que aquesta tendència continuï.
|
|
Augmenten substancialment els costos de producció.
|
|
Un altre efecte indirecte de l'encariment de les primeres matèries és l'increment dels costos de producció, ja que depenen estretament de l'evolució dels preus del petroli. D'aquesta manera, els preus industrials van pujar significativament en el mes de gener, amb un augment d'1,5 punts percentuals fins al 6,8% interanual, la taxa més alta des del setembre del 2008, impulsats, sobretot, pels béns energètics. Així mateix, l'augment del preu del cru repercuteix amb força sobre els preus industrials d'importació, que es van incrementar l'11,9% en els dotze últims mesos fins al gener, una taxa gairebé dos punts superior a la del mes anterior. L'escalada dels costos de producció i dels preus industrials d'importació pot alentir el procés de recuperació, ja que les empreses han de reduir els marges de beneficis o han de traspassar els increments al preu final del producte en detriment del consumidor.
|
|
La taxa d'inflació interanual tendirà a cedir al final del 2011, per la desaparició dels efectes de base de les pujades impositives i del preu del cru.
|
|
Des d'una altra perspectiva, una conseqüència de la inflació elevada a Espanya pot ser la pèrdua de competitivitat si l'augment de preus hi supera l'increment registrat a la resta de països de la zona de l'euro. Segons les dades d'Eurostat, l'índex harmonitzat de la inflació en el mes de febrer de la zona de l'euro es va situar en el 2,4%, mentre que l'índex registrat a Espanya va ser del 3,4%. Així, el repunt de la inflació observat a Espanya en els últims mesos ha estat més intens que el registrat a la zona de l'euro, de manera que el diferencial d'inflació va passar de ser nul al desembre del 2009 a representar un punt percentual al febrer del 2011. Aquesta xifra s'explica, principalment, pel component energètic, tal com va ocórrer l'any 2008, quan la bretxa va arribar als 1,2 punts percentuals al juliol. No obstant això, s'espera que el diferencial es torni a reduir quan desapareguin els components volàtils de la inflació, més importants a Espanya.
|
|
|
|
|
Així, doncs, les expectatives són que la inflació continuï augmentant lleugerament per l'encariment del preu del petroli durant els pròxims mesos si es mantenen les tensions del Pròxim Orient. No obstant això, amb posterioritat, la taxa d'inflació interanual s'hauria de desaccelerar quan es resolguin els conflictes i desapareguin els efectes de base associats a successos passats, com les pujades impositives. D'aquesta manera, s'hauria d'observar una reversió de l'efecte de la pujada de l'impost sobre el valor afegit en els mesos d'estiu i de l'encariment del petroli i del tabac en el quart trimestre.
|
Sector exterior
|
La dependència energètica frena la correcció del dèficit comercial
|
|
El preu del petroli marcarà l'evolució del saldo comercial.
|
|
Durant els últims mesos, el petroli s'ha convertit en el principal obstacle per a l'ajustament del saldo comercial. En efecte, l'escalada persistent del preu del cru des del setembre de l'any passat ha deteriorat considerablement el saldo energètic i ha neutralitzat la intensa correcció registrada per la resta de components. L'evolució del preu d'aquesta primera matèria, condicionada per la resolució dels conflictes polítics del nord d'Àfrica, serà un factor clau per a l'ajustament del desequilibri comercial.
|
|
|
|
Aquest obstacle a la correcció del dèficit comercial és fruit de l'elevada dependència energètica de l'economia espanyola. Com s'observa al gràfic següent, Espanya importava més del 80% de l'energia consumida el 2008, molt per damunt de la mitjana europea. De llavors ençà, aquest reduït nivell d'autoproveïment no s'ha corregit de forma significativa. Així, durant els tres primers trimestres del 2010, l'energia generada al país, principalment nuclear o renovable, va cobrir només el 26,1% del consum energètic total. Això és degut, principalment, a l'important pes del consum de combustibles fòssils, que va representar el 72% del total. Aquest elevat percentatge explica la sensibilitat del dèficit espanyol a les variacions del preu de les primeres matèries. Per tant, la pressió sobre el dèficit comercial molt probablement no es reduirà fins a la normalització de la situació política al nord d'Àfrica.
|
|
|
El saldo comercial amb la zona de l'euro continua millorant.
|
|
Pel que fa al saldo no energètic, les expectatives del 2011 són més optimistes. La recuperació de l'economia espanyola, menys intensa que la dels principals socis comercials, mantindrà el creixement de les importacions per sota del de les exportacions. Les dades del gener, amb un creixement interanual de les exportacions del 32,0%, més de sis punts per damunt de les importacions, donen suport a aquesta hipòtesi. Destaca l'evolució del saldo amb la resta de països de la zona de l'euro, principals socis comercials espanyols. Així, la recuperació de les principals economies europees, en especial Alemanya i França, va permetre que les exportacions acumulades durant els dotze últims mesos gairebé igualessin les importacions, situació que encara no s'havia donat des de la creació del mercat únic. En el cas gal, el superàvit comercial acumulat des del febrer del 2010 va arribar als 8.450 milions d'euros, nivell màxim des que es disposa d'informació. Esperem que el paper d'Espanya com a exportadora neta cap a la resta de la zona de l'euro es mantingui durant l'any vinent. No obstant això, hi ha alguns riscos que podrien reduir la tendència de millora del saldo comercial amb la resta de països europeus, com, per exemple, un impacte superior a l'esperat de la inflació o de la pujada dels tipus sobre la demanda europea de productes espanyols.
|
Bones perspectives per al turisme
|
|
El menor dèficit de la balança de rendes el 2010 permet la correcció del saldo corrent.
|
|
El desequilibri de la balança de pagaments es va reduir el 18,2% el 2010. Fins i tot el lleuger deteriorament de la balança de béns, principal artífex de l'ajustament del desequilibri corrent en els anys anteriors, va ser neutralitzat per la millora de la resta de components en aquest període. Destaca la correcció del dèficit de la balança de rendes per segon any consecutiu, situació que va respondre, principalment, a la reducció dels pagaments per rendiments de la inversió. Una tendència que, malgrat tot, es podria moderar a partir de la segona meitat de l'any.
|
|
El turisme repuntarà el 2011.
|
|
Atesa aquesta millora menys intensa de la balança de rendes, s'espera que el turisme agafi el relleu i contribueixi positivament a la correcció del desequilibri corrent. Aquesta recuperació va començar a tenir lloc el 2010, en augmentar el nombre de turistes i els ingressos generats pels visitants. D'aquesta manera, es va posar fi a la intensa contracció registrada des del juny del 2008. Es preveu que la recuperació de l'economia mundial, i en particular de l'europea, propiciarà un nou increment de l'entrada de turistes a Espanya el 2011, sens dubte per l'impuls que comportarà el flux de visitants que, ateses les turbulències polítiques al nord d'Àfrica, decideixin passar les vacances en territori espanyol. Segons les nostres estimacions, aquest col·lectiu superarà el milió i situarà la xifra total per damunt dels 56 milions el 2011, xifra que representaria un creixement anual del 6,6%. Conseqüentment, és probable que enguany el sector serveis contribueixi significativament al creixement de l'economia espanyola.
|
|
La inversió en cartera va ser la principal font d'entrada de capitals el 2010.
|
|
Pel que fa als fluxos financers, la inversió en cartera va ser la principal font d'entrada de capitals per satisfer la necessitat de finançament espanyola. La millora esperada del risc-país permet anticipar noves entrades d'inversió directa i també d'inversió en cartera al llarg d'enguany.
|
Sector públic
|
Espanya fa els deures
|
|
Els líders europeus aproven el Pacte per l'Euro Plus per fomentar la competitivitat i afrontar la crisi del deute.
|
|
«Una reforma històrica del governament econòmic.» Amb aquestes paraules va definir Olli Rehn, Comissari Europeu d'Assumptes Econòmics, l'acord entre els líders dels disset països de la zona de l'euro per fomentar la competitivitat i afrontar amb garanties la crisi del deute. L'acord va ser ratificat posteriorment pel Consell Europeu, que el va batejar Pacte per l'Euro Plus. Sens dubte, cal considerar-lo com un pas important cap a una política econòmica comuna al si de la unió monetària. En clau espanyola, aquest acord es pot convertir en el revulsiu que necessita l'economia per culminar les reformes estructurals iniciades que han de millorar-ne la competitivitat. Una expectativa que, pel que sembla, és compartida pels mercats, si tenim en compte la millora de la prima de risc associada al deute del país. L'adopció de les mesures necessàries per complir el Pacte i l'exigent reducció del dèficit fiscal prevista per a enguany seran dos reptes impor-tants per a l'Executiu espanyol el 2011.
|
|
|
|
El Pacte engloba mesures destinades a reforçar la disciplina pressupostària i a reduir els desequilibris econòmics. Es tracta, doncs, de compromisos que fomenten la competitivitat i l'ocupació, que contribueixen a la sostenibilitat de les finances públiques i que reforcen l'estabilitat financera. Es pretén que els resultats d'aquestes reformes siguin avaluats anualment i que, en cas d'incompliment, puguin donar lloc a sancions.
|
|
Espanya ha implementat diferents reformes que s'alineen amb les directrius del Pacte.
|
|
A més d'aquestes decisions, el Consell ha acordat garantir al Fons Europeu d'Estabilitat Financera (FEEF) la seva capacitat efectiva de préstec de 440.000 milions. A més a més, es crearà un fons de rescat permanent a partir del juny del 2013, el Mecanisme Europeu d'Estabilitat, que substituirà l'actual FEEF, dotat amb 500.000 milions.
|
|
|
|
Pel que fa al cas espanyol, són notoris els esforços que ha realitzat l'Executiu, durant els últims mesos, per adoptar noves mesures, en línia amb les directrius acordades en el Pacte de l'Euro. Entre aquestes directrius, hi ha les realitzades sobre el sistema financer, el sistema de pensions i el mercat de treball. No obstant això, encara són necessàries algunes reformes addicionals, en especial en el cas del mercat laboral. En aquesta direcció apunta la proposta de reforma de la negociació col·lectiva, que pretén, en part, vincular els salaris a la productivitat dels empleats.
|
|
Millora la prima de risc espanyola, que es diferencia de la de la resta de països perifèrics.
|
|
La bona acollida d'aquestes mesures es reflecteix en l'evolució del mercat del deute públic. Així, el cost de finançament del deute espanyol a deu anys en relació amb l'alemany (considerat normalment com a referència) s'ha reduït de forma gradual durant el mes de març i s'ha situat per sota dels 200 punts bàsics al final del mes, 15 punts per sota de la mitjana del febrer. Només la rebaixa del rating de l'agència de qualificació Moody's va obstaculitzar temporalment aquesta via d'ajustament. En aquest context, el Tresor espanyol va dur a terme noves emissions de deute al mercat, a tipus d'interès més baixos que els pagats al final de l'any passat. Amb aquestes emissions, s'ha aconseguit cobrir gairebé la totalitat dels venciments de l'abril fins al juliol.
|
|
|
El Govern preveu reduir el dèficit fins al 6,0% del PIB el 2011.
|
|
Com ho mostra el gràfic anterior, la major confiança dels mercats en el deute espanyol contrasta amb l'augment dels diferencials de la resta de països perifèrics. En aquest sentit, destaca el cas de Portugal, que, empès per la reduïda competitivitat, per la inestabilitat política i per la dificultat de corregir el dèficit fiscal, es troba a la vora del rescat. Un fet que, si es produeix, no s'espera que afecti significativament el finançament espanyol.
|
|
|
|
Aquest canvi de tendència en l'evolució de la prima de risc sobirà s'explica, en part, per la millora del dèficit públic espanyol el 2010. La rebaixa de la despesa i, amb més pes, l'augment dels ingressos van permetre rebaixar la necessitat de finançament del sector públic fins al 9,2% del producte interior brut (PIB). Una xifra que, fins i tot, millora en una dècima el nivell previst en el pla d'ajustament fiscal, gràcies a la intensa correcció del dèficit de les administracions centrals.
|
|
|
|
Les previsions del Govern per al 2011 són encara més ambicioses. Segons el pla d'ajustament, el dèficit fiscal es reduirà fins al 6,0% del PIB enguany. Es preveu que, dels 3,2 punts percentuals de disminució en relació amb el dèficit del 2010, més de dues terceres parts vinguin explicades per la menor despesa del sector públic. Això contrasta amb l'important paper que va jugar l'augment dels ingressos en la correcció del dèficit del 2010. Si es compleixen aquestes dades, l'ajustament fiscal, l'objectiu del qual és assolir un dèficit del 3,0% el 2013, haurà efectuat més de la meitat del recorregut al final d'enguany.
|
|
Les comunitats autònomes hauran de reduir intensament el dèficit a partir del 2012.
|
|
Les dades del mes de gener no aporten prou informació per poder contrastar la bona evolució dels comptes públics. S'observa un deteriorament del dèficit de caixa del gener en relació amb el del mes anterior, de 7.706 i 3.590 milions d'euros, respectivament. No obstant això, aquest increment del dèficit intermensual, que supera el 100%, s'explica per motius de calendari, que van demorar el pagament dels venciments del deute del primer mes de l'any passat. De fet, el saldo primari del gener del 2011, és a dir, sense la càrrega dels interessos, va ser el 37,7% inferior al del mateix mes de l'any anterior.
|
|
|
|
Per tant, l'objectiu del dèficit fiscal del 6,0% el 2011 és possible si l'Executiu manté la rigidesa mostrada durant els últims mesos. Per aconseguir-lo, però, serà necessari controlar la despesa de les comunitats autònomes. Segons les previsions del Govern, el dèficit d'aquestes administracions representarà, el 2011, més de la meitat del total. Aconseguir que tornin a nivells de dèficit més reduïts el 2012 serà, sens dubte, un dels principals reptes per al Govern espanyol.
|
Estalvi i finançament
|
La feblesa de la demanda pot frenar la recuperació del crèdit
|
|
El sistema bancari precisa 15.152 milions d'euros per complir els nous requeriments de capital.
|
|
L'actualitat del sistema financer espanyol del mes de març s'ha centrat en la publicació de les necessitats de recapitalització, estimades pel Banc d'Espanya, segons la qual el sistema financer necessita 15.152 milions d'euros per satisfer els nous requeriments de capital exigits en el Pla de Reforçament del Sector Financer. Aquesta xifra representa l'1,4% del producte interior brut (PIB) espanyol i se situa per sota de les estimacions realitzades pels principals analistes internacionals. Que el capital bàsic exigit a les caixes d'estalvis sigui superior al dels bancs, el 10% i el 8% dels actius ponderats per risc, respectivament, fa que tinguin més necessitat de recapitalització.
|
|
|
|
De tota manera, la quantitat publicada pel regulador bancari espanyol serà menor, ja que diverses caixes que no compleixen la ràtio de capital mínima exigida pel Banc d'Espanya han anunciat la seva intenció de sortir a borsa. En aquest cas, les exigències de capital seran rebaixades en dos punts percentuals, fins al 8%, el mateix nivell exigit als bancs. En qualsevol cas, la cobertura del capital addicional necessari pel sistema està garantida, a través d'inversors privats o de les aportacions del Fons de Reestructuració Ordenada Bancària (FROB). Sens dubte, aquest exercici de recapitalització enfortirà la solvència de les entitats de crèdit espanyoles. D'aquesta manera, podran superar amb més facilitat les noves proves de resistència que es realitzaran a la banca durant la primavera. En definitiva, tot això representa un nou avanç en la restauració de la confiança en el sistema financer espanyol.
|
|
L'enfortiment del sector financer obrirà els mercats a l'engròs de finançament a la banca.
|
|
Quin efecte tindrà la recapitalització bancària sobre l'evolució del crèdit? D'una banda, el Banc Central Europeu (BCE) considera que l'adopció del pla pot dificultar la recuperació del crèdit a les famílies i a les empreses. No obstant això, s'espera que la major solidesa del sistema financer permeti l'obertura dels mercats majoristes de finançament a la banca. Conseqüentment, la dependència de les entitats bancàries espanyoles del finançament del BCE es reduirà i mantindrà la tendència iniciada des de l'agost de l'any passat. Tot això ajudarà a canalitzar el crèdit cap al sector privat.
|
|
La recuperació de l'activitat industrial i dels serveis es reflecteix en l'increment del seu finançament.
|
|
Hi ha, però, altres factors que podrien frenar la recuperació del crèdit el 2011. Tot i que els dubtes sobre el risc immobiliari del sistema financer s'han moderat, una evolució per sota de l'esperada podria alentir l'obertura dels mercats majoristes. Serà, per tant, important seguir de prop l'evolució de la ràtio de morositat immobiliària durant els pròxims mesos. Com ja prevèiem, aquesta ràtio va tornar a créixer al desembre del 2010, impulsada pels elevats actius dubtosos relacionats amb l'activitat promotora i constructora. El manteniment d'aquesta tendència va empènyer la taxa de morositat del sistema bancari fins al 6,06% al gener d'enguany.
|
|
|
|
Però els factors que dificultaran el creixement del crèdit es troben, principalment, al costat de la demanda. Destaca la feble recuperació de l'economia espanyola prevista per al 2011. Tot i que tindrà menys pes, la pujada del tipus d'interès per part del BCE també tindrà un lleuger impacte sobre la demanda de crèdit. En aquest últim cas, les nostres previsions anticipen dos augments del tipus d'interès de referència, al maig i a l'octubre, que el situaran en l'1,5%. Ateses aquestes expectatives, el tipus d'interès de les noves concessions creditícies va augmentar en 26 punts bàsics al gener. Per la seva banda, el tipus d'interès del mercat interbancari (euríbor) ha accelerat el creixement des de l'inici de l'any, una tendència que s'espera que s'alenteixi durant els pròxims mesos. D'altra banda, la demanda de crèdit hipotecari per a l'adquisició d'habitatges tampoc serà gaire dinàmica durant enguany. Aquesta situació respon a l'augment de la càrrega hipotecària suportada per les famílies, a causa de la pujada de tipus i, sobretot, del final de les desgravacions fiscals. No obstant això, la caiguda dels preus de l'habitatge mantindrà l'esforç en nivells estables.
|
|
|
|
Atesa aquesta tessitura, no sorprèn la reducció del finançament al sector privat al gener. Aquesta caiguda, però, no serà generalitzada al llarg de l'any. El desglossament del finançament per sectors mostra que l'activitat industrial i, principalment, la dels serveis van créixer el 2010, una tendència que, possiblement, es mantindrà enguany. D'altra banda, el deute de les administracions públiques va continuar creixent en el primer mes de l'any.
|
|
No obstant això, la feblesa de la demanda pot reduir el saldo viu creditici el 2011.
|
|
En definitiva, s'espera que un bon resultat del sistema financer espanyol en les proves de resistència esvaeixi els dubtes sobre el sector i obri els mercats a l'engròs de finançament a la banca. No obstant això, la conjuntura econòmica anticipa una demanda creditícia feble, que, possiblement, provocarà la reducció del saldo viu del crèdit el 2011.
|
Es mantindrà la caiguda dels tipus d'interès del passiu bancari?
|
|
Reducció dels dipòsits i de la rendibilitat del passiu al gener.
|
|
El saldo dels passius bancaris enfront de les famílies i de les empreses es va contreure l'1,9% intermensual al gener. Aquesta contracció va tenir lloc en un context de reducció dels tipus d'interès, que van caure per segon mes consecutiu. S'espera que el comportament de la rendibilitat dels dipòsits afecti la variació del saldo futur del passiu bancari. No obstant això, hi ha diferents factors que pressionaran el tipus d'interès en sentits oposats durant els pròxims mesos.
|
|
|
|
D'una banda, l'obertura gradual dels mercats de finançament a la banca espanyola hauria de reduir les necessitats de captació de dipòsits de la clientela. Això disminuirà la competència entre les entitats i, per tant, els tipus d'interès de les noves operacions de dipòsit. Aquest és, probablement, el principal motiu de la caiguda de la rendibilitat dels dipòsits bancaris al gener.
|
|
|
|
No obstant això, aquest efecte es podria veure afeblit per l'actuació de la màxima autoritat monetària europea durant els propers mesos. Així, la possibilitat que s'endureixin les condicions d'accés a les subhastes de liquiditat del BCE i les probables pujades del tipus d'interès de referència pressionaran a l'alça la rendibilitat dels dipòsits. S'espera que aquest segon efecte adquireixi més importància durant els pròxims mesos, situació que comportarà un nou període de creixement dels tipus del passiu durant la segona meitat de l'any.
|
|
S'espera que, a mitjà termini, el tipus d'interès torni a augmentar.
|
|
Malgrat tot, és possible que l'evolució dels dipòsits bancaris es vegi influïda pel repunt dels fons d'inversió. En efecte, les dades del febrer mostren que les subscripcions netes als fons d'inversió van augmentar. Aquest va ser el primer increment des del novembre del 2009. La reducció gradual de l'aversió al risc als mercats esperada per a enguany podria mantenir aquesta tendència durant el 2011.
|
Estressant la banca en temps d'estrès
|
|
|
|
Les mancances del sistema de supervisió del sector financer van sortir a la llum durant la Gran Recessió dels anys 2008-2009. Després d'aquest episodi, ja ningú no dubta que és necessària una profunda revisió dels mecanismes de supervisió, i això ha permès que, en molt poc temps, s'hagin adoptat nombroses mesures per controlar amb més precisió el risc assumit per les diferents institucions. Els anomenats tests d'estrès s'han convertit en una de les iniciatives estrella.
|
|
|
|
Els Estats Units van ser el país pioner a l'hora de dur-los a terme i, en part gràcies a això, van aconseguir revifar la confiança dels inversors en el seu sistema financer. Els països de la Unió Europea (UE) van seguir el mateix camí l'any passat, però, en aquest cas, la reacció va acabar essent l'oposada. Tot i que, a curt termini, els mercats van llegir positivament els resultats, la incapacitat de predir el col·lapse del sistema financer irlandès va reduir-ne seriosament la credibilitat. L'efectivitat dels tests d'estrès, per tant, no està garantida. En aquest requadre, en repassem els aspectes clau.
|
|
|
|
Com és ben sabut, l'objectiu dels exercicis d'estrès és analitzar la capacitat de resistència de les diferents institucions davant de condicions molt adverses. Per exemple, en els exercicis d'estrès als quals s'està sotmetent la banca europea durant aquests mesos, s'ha suposat una reculada del PIB per a la zona de l'euro que, segons les estimacions del BCE, té una probabilitat d'ocurrència inferior a l'1%, un descens del preu de l'habitatge més intens que el previst i el manteniment de la taxa d'atur en nivells anormalment elevats (vegeu la taula següent). L'escenari d'estrès també contempla un repunt de les primes de risc i, per tant, dels tipus d'interès.
|
|
|
|
Per al cas espanyol, per exemple, l'escenari d'estrès representa una reculada del PIB de l'1,0% el 2011, una caiguda del preu de l'habitatge del 12,3% i una taxa d'atur del 21,3%. Aquestes són les variables clau a partir de les quals cada institució ha d'estimar la seva capacitat de resistència en col·laboració amb el supervisor nacional i sota la coordinació de l'European Banking Authority (EBA). La clau, naturalment, consisteix a determinar amb una certa precisió l'augment de la morositat i la caiguda del marge d'intermediació que aquests escenaris comportarien.
|
|
|
|
D'aquesta manera, es pretén identificar si alguna institució presenta un desequilibri important. Fonamentalment, si el nivell de capital del qual disposa seria suficient o no per sobreviure. En aquest sentit, és primordial que cada país hagi dissenyat un sistema de recapitalització de les entitats mitjançant la injecció de capital públic o privat. Això fa que els incentius a l'hora de dur a terme els tests d'estrès siguin els adequats i no hi hagi por que alguna entitat no els superi. Mentre que, als Estats Units, sí es van dissenyar aquests sistemes abans de dur a terme els tests d'estrès, a la UE, l'any passat, no tots els països ho van fer. Enguany, en canvi, l'EBA vol que tots els països els tinguin a punt abans de començar.
|
|
|
|
L'èxit dels tests d'estrès depèn també d'altres factors. Un grup d'economistes de la Universitat de Nova York, liderats pel premi Nobel d'economia Robert Engle, destaca els següents dos aspectes.(1) En primer lloc, motivar els xocs als quals són sotmesos els bancs de forma molt rigorosa. No tindria gaire sentit contemplar un escenari amb una probabilitat ínfima d'ocurrència. Els escenaris han de ser improbables però plausibles. En aquest sentit, l'aposta feta per l'EBA, justificar la caiguda del PIB de la zona de l'euro utilitzant la distribució de probabilitats de les previsions del BCE, és un pas en la direcció adequada. El que no queda tan clar, però, és com han derivat els escenaris per a cada país. En segon lloc, assenyalen la necessitat que l'estimació de l'impacte dels escenaris sigui el més transparent possible. Però això és difícil de dur a terme, ja que, al capdavall, consisteix en l'avaluació que els supervisors i les entitats fan en cada cas sobre la base dels models interns. Finalment, també apunten que la realització dels tests d'estrès un cop a l'any pot ser insuficient, ja que si, al cap de 2 o 3 trimestres d'haver-se realitzat, augmenta la inestabilitat per un motiu no previst, poden ser poc informatius.
|
|
|
|
Per solucionar aquests aspectes, Engle i els seus col·laboradors aposten per complementar els tests d'estrès que s'han dut a terme als Estats Units amb uns tests d'estrès que només es nodreixen de dades públiques: les cotitzacions borsàries. De fet, es pot descarregar de la seva pàgina web una actualització setmanal de la capacitat de resistència de cada institució.(2) Ara com ara, estan disponibles els resultats per a les principals institucions dels Estats Units, però han anunciat que, pròximament, oferiran també els resultats per a Europa i Àsia.
|
|
|
|
(1) V. Acharya, T. Cooley, R. Engle i M. Richardson, «Overseeing Systemic Risk», Voxeu.org (2011).
|
|
|
|
(2) http://vlab.stern.nyu.edu/
|
|
|
|
Concretament, per aproximar les potencials necessitats de capital de cada entitat davant d'un xoc sistèmic, estimen quant cauria la seva cotització si el conjunt de l'índex reculés el 40% durant sis mesos. Per fer-ho, utilitzen sofisticats models economètrics que els permeten tenir en compte la correlació de la cotització de cada institució amb la del conjunt del mercat, així com la volatilitat i el seu comportament quan es donen correccions brusques. Aquesta informació la combinen amb el nivell de palanquejament de cada entitat i estimen com canviaria en l'escenari d'estrès. Això els permet inferir les potencials necessitats de capital que cada institució tindria per poder mantenir la ràtio de capital en el 8%.
|
|
|
|
A diferència dels tests d'estrès que s'han dut a terme als Estats Units i a la UE, aquesta mesura pot ser validada utilitzant dades històriques. Els autors han comprovat que, al juliol del 2007, el model hauria identificat Citigroup, Merrill Lynch, Freddie Mac i Lehman Brothers com les entitats amb unes potencials necessitats de capital més importants. A més a més, també mostren que els resultats del seu model són molt semblants als dels tests d'estrès duts a terme als Estats Units al maig del 2009, resultat que consideren que és un èxit, ja que el mètode utilitzat és senzill i transparent i permet actualitzacions periòdiques.
|
|
|
|
Però el mètode presentat per Engle i els seus col·laboradors tampoc no està lliure de controvèrsia. Els moviments dels mercats borsaris no sempre responen a qüestions estructurals, i això podria danyar la capacitat predictiva del model. Com ho indiquen els mateixos autors, s'ha d'entendre que la seva proposta complementa els tests d'estrès realitzats pels supervisors. Aquest és l'esperit que ha de perdurar en els pròxims anys. El procés de transformació del model de supervisió només es troba en la fase inicial, i, atès que no hi ha una solució única i definitiva per millorar-lo, hem d'estar atents per poder incorporar les noves aportacions que, molt probablement, es faran des del món acadèmic, regulador i de la indústria.
|
|
|
|
Aquest requadre ha estat elaborat per Oriol Aspachs Bracons
|
|
|
|
Departament d'Economia Europea, Àrea d'Estudis i Anàlisi Econòmica, "la Caixa"
|
|
|
Pots subscriure't ara per ser avisat per correu electrònic cada vegada que s'actualitzi l'Informe Mensual a internet. També per rebre per correu electrònic i en format PDF el/s capítol/s escollit/s.
|
Tots els documents estan en format Adobe Acrobat (format PDF).
Per poder visualitzar un document amb format PDF necessites el programa Acrobat Reader. Si no el tens instal.lat, descarrega’l ara.
|
|
Descarrega’t un acccés a Estudis i Anàlisi Econòmica des del teu mòbil
T'enviarem gratis un SMS amb l'accés directe
|
