Notícies Estudis
|
|
|
|
Informe Mensual, núm 355 - Març 2012
|
|
|
Mercats financers - Mercats monetaris i de capital
|
|
|
|
|
Un punt d'inflexió definitiu per als mercats?
|
|
Els riscos que planen sobre l'escenari financer global persisteixen, tot i que la seva intensitat s'ha moderat.
|
|
Durant el mes de febrer, l'escenari financer global ha continuat dominat pels focus d'inestabilitat que, des de fa diversos trimestres, condicionen l'ànim dels inversors: la crisi del deute europeu i el temor a una desacceleració brusca als països emergents (la Xina en particular). Per si això fos poc, recentment, un nombre creixent d'analistes ha començat a incorporar a les seves projeccions l'impacte d'un eventual empitjorament de la situació a l'Iran i del consegüent encariment del petroli.
|
|
|
|
Però, malgrat aquestes amenaces, des del començament de l'any, es percep un canvi favorable en el pols dels mercats financers. La decidida actuació dels bancs centrals, garantint ingents nivells de liquiditat, i la confirmació del compromís dels líders polítics europeus donen suport a un procés incipient de canvi en la percepció sobre el futur del sistema financer i, en última instància, de l'economia real. La contenció dels riscos en la crisi del deute de la zona de l'euro (menor probabilitat d'escenaris extrems de ruptura o similar) i l'observació de taxes de creixement de l'economia internacional una mica millors del que estava previst ajuden a restaurar un pilar primordial: la confiança dels agents. El reflex més immediat es pot trobar en el bon comportament que, des de l'inici de l'any, mostren els mercats d'actius amb risc, en concret la borsa i la renda fixa corporativa.
|
Els bancs centrals, peça clau
|
|
L'actuació dels bancs centrals és determinant en la conjuntura financera actual.
|
|
En el context econòmic i financer actual, els bancs centrals exerceixen un paper crucial. En primer lloc, com a incentivadors del creixement. En segon lloc, com a garants de la liquiditat del sistema financer. Gràcies a la contundència de les seves actuacions, mitjançant mesures quantitatives no convencionals, han aconseguit apuntalar el risc de contagi sistèmic de la crisi financera actual, restaurar la confiança dels inversors als mercats de capitals i facilitar la capacitat de finançament del sector bancari.
|
|
La Reserva Federal perllonga l'estratègia de tipus d'interès baixos fins al final del 2014.
|
|
Als Estats Units, l'actuació de la Reserva Federal (Fed) obeeix al patró descrit. A les actes de l'última reunió de política monetària, es poden trobar les claus sobre aquest tema. Els membres del Comitè de la Fed van decidir prolongar l'estratègia de mantenir els tipus d'interès oficials en el rang mínim possible (el 0%-0,25%). La novetat cal buscar-la en l'esment que aquesta situació probablement s'ampliaria fins al final del 2014, de manera que es van ajornar les expectatives dels inversors que esperaven que fos cap a la meitat del 2013. Així mateix, per primera vegada en la història de l'entitat, els responsables de la Fed van fer públic un objectiu d'inflació a llarg termini per a la seva política monetària. D'aquesta manera, pretenen mantenir ancorades les expectatives inflacionistes i moderar l'ascens dels tipus d'interès a llarg termini, la qual cosa hauria d'ajudar a impulsar l'ocupació. En concret, l'objectiu de la taxa d'inflació acordat va ser del 2%, que coincideix amb el nivell establert pel Banc Central Europeu (BCE).
|
|
Al si de la Fed es contempla la implantació de noves mesures monetàries quantitatives.
|
|
En aquesta reunió, també es van analitzar, entre d'altres, els aspectes relacionats amb les mesures monetàries de caràcter excepcional que la Fed executa des del 2008. En aquest sentit, els inversors van considerar que era més rellevant la probabilitat que la Reserva Federal pugui implantar un nou programa de mesures extraordinàries (quantitative easing) en els pròxims mesos. Atesa aquesta possibilitat, és coneguda l'existència de dos posicionaments al si de la Fed. D'una banda, un primer grup de membres de l'entitat és partidari d'augmentar la compra d'actius per part del banc central mentre la taxa d'atur sigui elevada i no es generin pressions inflacionistes. Un segon grup opina que només s'hi hauria de procedir si el procés de recuperació de l'economia perdés força o si es percebessin amenaces deflacionistes. Ara com ara, la decisió adoptada és esperar i veure.
|
|
|
|
A la zona de l'euro, el BCE també aposta per una política monetària expansiva per donar sostenibilitat a l'economia de la regió i proveeix d'extensa liquiditat el sistema financer. Sobre la base d'aquest propòsit, l'entitat va decidir mantenir el tipus d'interès rector en l'1% al febrer. No obstant això, el president de l'entitat, Mario Draghi, va afirmar que, malgrat que el futur de l'economia de la zona de l'euro s'emmarca en un escenari d'elevada incertesa i de riscos a la baixa per al creixement, s'aprecia, al començament de l'any, una lleugera millora en alguns indicadors econòmics de la regió.
|
|
Les operacions de liquiditat a tres anys han permès millors condicions de finançament al sector bancari.
|
|
Una altra de les premisses de la política monetària actual del BCE és facilitar l'accés a la liquiditat de la banca europea i, per tant, de l'economia real. Per donar aquest suport al sector, l'entitat utilitza un seguit de mesures no convencionals de caràcter temporal, entre les quals destaquen les subhastes de préstecs de quantia il·limitada amb venciment a tres anys (LTRO). Segons el mateix Draghi, s'han observat alguns efectes favorables posteriors a la primera de les dues subhastes (celebrada al desembre), com el descens de les probabilitats d'agreujament de la crisi creditícia i l'abaratiment del cost de finançament dels bancs. Igualment, va expressar la seva confiança en l'èxit de la segona subhasta anunciada per al final de febrer. En aquesta reunió, també es va aprovar l'ampliació o el relaxament dels criteris d'acceptació de garanties en les operacions de crèdit amb el BCE i de les mesures de control de riscos proposades per set bancs centrals de la zona de l'euro (entre els quals hi ha els d'Itàlia, França i Espanya).
|
|
|
|
|
Pel que fa a l'actuació directa del BCE en la resolució de la crisi del deute sobirà de la zona de l'euro, les novetats recents més significatives són les relatives a la participació del banc central en la reestructuració del deute públic grec. Ateses les condicions imposades per la mateixa entitat, el BCE no assumirà cap retallada en les seves posicions i lliuraria els beneficis obtinguts quan vagin vencent els bons grecs (adquirits mesos enrere en el Programa de Mercat de Valors) als bancs centrals nacionals, els quals, al seu torn, podran distribuir els beneficis als respectius Governs, que destinarien els recursos als paquets d'ajuda a Grècia.
|
|
Les polítiques monetàries de les economies emergents es tornen més expansives.
|
|
Per la seva
banda, les autoritats monetàries dels països emergents s'enfronten al
repte de gestionar la desacceleració del creixement econòmic en un
entorn d'inflació encara relativament elevada. La majoria d'aquests
bancs centrals han començat a dotar les polítiques monetàries d'un biaix
més expansiu. En aquest sentit, el principal instrument per dur a terme
el seu propòsit és la reducció dels tipus d'interès, però no
l'únic. Certament, les pressions inflacionistes derivades de
l'encariment de les primeres matèries al començament del 2011 s'han
moderat en els últims mesos. Gràcies a això, els responsables monetaris
dels països emergents tenen un cert marge d'actuació per evitar un
alentiment sobtat de les taxes de creixement econòmic.
Desafortunadament, el recent repunt del preu del petroli, arran de les
tensions a l'Orient Mitjà, és un obstacle en el disseny d'aquesta
estratègia de relaxament. Tot fa pensar que les autoritats maniobraran
amb cautela, espaiant i graduant les mesures. Aquest és el cas de la
Xina, on la màxima autoritat monetària ha reduït el coeficient de
reserves requerit a la banca comercial per dinamitzar el crèdit a les
empreses i a les famílies.
|
|
Els tipus d'interès interbancaris es redueixen de forma progressiva.
|
|
Pel que fa als mercats interbancaris de la zona de l'euro i dels Estats Units, els tipus d'interès van mantenir la tònica a la baixa iniciada en la recta final de l'any passat. La continuïtat d'aquesta tendència és resultat, en gran part, de l'escenari actual de laxitud dels tipus oficials i de les agressives mesures quantitatives practicades pels bancs centrals. En el cas del tipus d'interès euríbor, els progressos realitzats al si de la zona de l'euro per contenir els riscos de la crisi de crèdit han contribuït de forma favorable a la moderació dels tipus d'interès amb venciment a un any. No obstant això, les disfuncions al mercat interbancari europeu continuen sent relativament altes, tal com es reflecteix en els elevats nivells de dipòsits overnight que la banca realitza al BCE.
|
La caiguda de les primes de risc dóna un respir al deute públic
|
|
L'estratègia de la Fed sobre els tipus d'interès sosté el preu dels bons.
|
|
Com ve succeint des de l'últim trimestre del 2011, al febrer, les yields del deute públic dels Estats Units i d'Alemanya s'han mogut dins una franja que representa nivells mínims històrics. No obstant això, malgrat romandre dins aquesta forquilla de baixa rendibilitat, s'ha produït un canvi gradual en els determinants de l'evolució dels preus dels bons. Al principi, la incertesa sobre la crisi europea va provocar la fugida dels inversors cap als bons dels Estats Units i d'Alemanya, vistos com actius refugi, i en va propiciar l'encariment (descens de les yields). Ara que, pel que sembla, aquests riscos estan més continguts, el factor que condiciona aquests mercats és la certesa dels inversors sobre la continuïtat dels tipus oficials en nivells molt reduïts durant un llarg període i un excés de liquiditat molt elevat. La conseqüència és un mercat empantanegat. En el cas nord-americà, el mercat de deute s'ha mostrat relativament estable durant el mes de febrer. Ateses les dades conegudes sobre l'evolució de l'economia i l'estratègia de la Fed, en els pròxims mesos, el comportament d'aquest mercat es continuarà caracteritzant, segurament, per aquesta fermesa. Així i tot, cal no obviar, a mitjà termini, possibles riscos derivats d'un augment de les expectatives inflacionistes o de la pèrdua de confiança dels inversors internacionals propiciada per un deteriorament del desajustament fiscal de la nació.
|
|
|
|
A la zona de l'euro, el comportament del deute alemany també ha estat dominat per l'equilibri. Certament, els progressos en matèria fiscal a la zona de l'euro han reduït les tensions existents al mercat de deute sobirà europeu. Però els efectes d'aquesta circumstància amb prou feines s'han reflectit en les rendibilitats alemanyes, que s'han mantingut en nivells molt baixos (per sota del 2% en el termini a 10 anys). Això, a més de l'esmentat excés de liquiditat, és atribuïble, també en part, al llast exercit per la delicada situació de l'economia real europea. No obstant això, la moderació de les tensions creditícies ha possibilitat la reducció de les primes de risc del deute sobirà dels països en dificultats. En aquest escenari, i llevat de Grècia i de Portugal, la percepció de solvència dels inversors sobre les economies perifèriques de la zona de l'euro s'ha incrementat des del gener. Aquest aspecte s'ha posat de manifest a totes les subhastes que han realitzat els Governs d'Itàlia i d'Espanya. En el cas d'Espanya, el Tresor ha aconseguit col·locar, des del gener, un terç del total previst d'emissions de deute públic per al 2012, a un preu més baix que en subhastes anteriors i amb una afluència important d'inversors.
|
|
La moderació de les tensions a la zona de l'euro ha afavorit el descens de les primes de risc.
|
|
En les últimes setmanes de febrer, es va esvair una part dels dubtes que planaven sobre la concessió del segon paquet de rescat a Grècia i sobre els termes de la reestructuració del seu deute sobirà. No obstant això, encara cal dilucidar algunes qüestions importants. Així, durant el pròxim mes, les condicions acordades entre la troica i el Govern grec hauran de ser aprovades pels parlaments d'alguns països i els bonistes privats s'hauran de pronunciar sobre el quitament proposat.
|
La crisi del deute sobirà marca les fluctuacions de l'euro
|
|
La millora de les condicions de crèdit provoca un augment de l'activitat en aquest mercat.
|
|
Davant
la renovada apetència pel risc dels inversors, i atesa la resolució
favorable de les controvertides negociacions per al lliurament del segon
paquet d'ajuda a Grècia, el tipus de canvi de l'euro ha estat sotmès a
pressions en tots dos sentits. Finalment, el saldo del mes ha estat
favorable per a l'euro, l'apreciació del qual, en el canvi amb el
dòlar, s'ha apropat a l'1,5%. Aquesta variació mensual s'emmarca
dins la perllongada etapa de volatilitat relativament elevada però
evolució plana que travessa la relació entre les dues divises. Així, el
nivell d'1,34 dòlars per euro d'aquest febrer es va observar també al
començament del 2011 i del 2010. A partir de l'anàlisi de les
projeccions econòmiques i financeres de les dues regions, cal esperar
que aquesta dinàmica d'oscil·lacions més o menys intenses al voltant
d'una tendència lateral es mantingui durant el que queda d'any. D'altra
banda, les divises dels països emergents han reprès la tendència
d'apreciació enfront del dòlar i de l'euro, amb el suport de la reducció
de l'aversió al risc global i de la perspectiva que les economies
emergents aterrin suaument.
|
Els mercats de bons corporatius acceleren el pols
|
|
Es reobren les emissions de bons de companyies italianes i espanyoles.
|
|
Als mercats de crèdit, l'activitat s'ha mantingut en ascens durant el mes de febrer. Factors com la contundent actuació dels bancs centrals i la reducció dels riscos sobirans i financers a nivell global han estat els detonants de la nova etapa d'expansió als mercats de renda fixa privada. No és sorprenent, per tant, que aquest impuls sigui més palpable a la zona de l'euro. En sintonia amb la millora dels spreads sobirans de la zona, s'han intensificat les reduccions dels diferencials corporatius, amb especial notorietat als països perifèrics. Aquesta circumstància s'ha vist reforçada per l'augment de les emissions de bons privats d'elevada qualitat (investment grade) en diverses divises i per la reobertura gradual del mercat per a alguns emissors de contrastada solvència d'Espanya i d'Itàlia. Igualment, cal esmentar el bon comportament de les col·locacions del sector bancari europeu, on destaquen les realitzades per les entitats dels països perifèrics en dificultats. La majoria dels bancs han optat pel finançament a través de l'emissió dels anomenats covered bonds, posteriorment utilitzats amb freqüència per obtenir préstecs del BCE. No obstant això, des de les agències d'avaluació creditícia, s'ha advertit dels riscos que un excés de dependència d'aquesta classe d'emissions podria tenir per als tenidors de bons ordinaris (sènior), en generar-se una subordinació del seu deute.
|
|
La major estabilitat de les perspectives econòmiques i financeres als Estats Units beneficia el seu mercat de crèdit.
|
|
Als Estats Units, la situació és de bonança consolidada. L'entorn de recuperació econòmica, l'abundància de liquiditat i els tipus d'interès molt baixos fan que els mercats privats de crèdit siguin més estables i eficients. Un fet destacat és el que s'ha observat al segment dels bons d'alt risc i alta rendibilitat (high yield), on s'ha produït un augment significatiu dels fluxos de capital cap a aquests actius. En l'escenari descrit, els inversors es veuen empesos a acceptar més riscos per assolir els objectius de rendibilitat. Des del prisma de les emissions, cal destacar la continuïtat de l'augment de les col·locacions de deute (investment grade i high yield) de les companyies no financeres, que contrasta amb el ritme menys intens observat a les corporacions financeres. De forma agregada, les empreses dels Estats Units presenten una posició patrimonial sòlida, amb unes estructures d'endeutament de llarga durada i amb posicions de liquiditat elevades.
|
|
Els fons de renda fixa corporativa emergent registra un augment de l'afluència de capital estranger.
|
|
On els mercats de crèdit experimenten pujades més importants, però, és als països emergents. La revisió favorable de les qualificacions sobiranes d'una bona part d'aquestes economies durant els últims mesos (principalment a Llatinoamèrica) i la sostenibilitat de les perspectives econòmiques que es desprenen de l'actuació de les autoritats monetàries han propiciat la millora de la confiança dels inversors i l'atracció de més volum de capitals internacionals cap a aquests mercats.
|
Els inversors tornen a apostar per la borsa
|
|
Les borses es mantenen a l'alça des de l'inici de l'any. Espanya es queda endarrerida.
|
|
Les borses internacionals han mantingut, al febrer, el bon to mostrat durant el mes anterior. Des del començament de l'any, la revaloració mitjana dels principals índexs s'ha situat al voltant dels dos dígits, en el que representa el millor començament d'any per a la renda variable en dues dècades. Desafortunadament, la borsa espanyola és una de les poques que s'ha quedat endarrerida. A nivell global, diversos aspectes afavoreixen aquest comportament. A més de la millora de l'escenari econòmic i financer a nivell internacional (i europeu en particular) ja comentada, destaca la millora del sentiment dels inversors cap als actius de risc, la tornada gradual dels fluxos de capital cap als fons d'accions i l'augment del repartiment dels beneficis empresarials entre els accionistes, per la via dels dividends o de la recompra d'accions. Aquesta pràctica, que habitualment es vincula a valors amb una rendibilitat per dividend significativa, és premiada als mercats borsaris amb pujades en el preu de cotització.
|
|
Les perspectives de les companyies nord-americanes són favorables.
|
|
Als Estats Units, el balanç
de la campanya de resultats trimestrals de les empreses de l'S&P 500
ha estat favorable. El seu efecte sobre l'ànim dels inversors s'ha
incrementat gràcies a la projecció per part de la mateixa Fed de tipus
d'interès en el 0% durant un llarg període i a l'aprovació al Congrés de
l'extensió dels ajuts fiscals als aturats. En suma, aquests factors, i
la millora de les perspectives econòmiques i empresarials, donen suport
a la revaloració dels índexs nord-americans, que se situen ja en els
nivells més elevats dels quatre últims anys.
|
|
Els índexs borsaris europeus recullen positivament els avanços en la resolució de la crisi.
|
|
En el cas de la zona de l'euro, és innegable el fet que els avanços en la resolució de la crisi del deute sobirà de la perifèria de la regió i, en concret, de Grècia afecten de forma significativa la marxa dels índexs borsaris. L'evolució relativament favorable dels esdeveniments recents i la caiguda de les primes de risc sobiranes es reflecteixen en l'ascens de les principals borses de la regió, entre les quals destaca el Dax alemany. Així mateix, la disminució de les tensions als mercats europeus ha permès que s'aixequés la prohibició de realitzar vendes a curt d'accions d'entitats financeres a diversos països europeus. Tot i que, al principi, es temia una allau de vendes de títols del sector bancari, finalment el sanejament progressiu dels balanços de la banca i el suport financer del BCE han estat arguments prou sòlids per contrarestar l'amenaça.
|
|
|
Les borses emergents pugen, gràcies a les expectatives de tipus d'interès més baixos.
|
|
Com en el cas de la renda fixa privada, els mercats borsaris dels països emergents s'han comportat molt bé. El control ordenat de les taxes de creixement i l'augment de les expectatives de noves retallades de tipus d'interès oficials auguren un potencial de revaloració atractiu per als inversors estrangers. Addicionalment, les companyies d'aquests països aprofiten aquesta circumstància per realitzar noves emissions d'accions, amb les quals poden obtenir finançament addicional per emprendre nous projectes d'inversió.
|
|
|
Pots subscriure't ara per ser avisat per correu electrònic cada vegada que s'actualitzi l'Informe Mensual a internet. També per rebre per correu electrònic i en format PDF el/s capítol/s escollit/s.
|
Tots els documents estan en format Adobe Acrobat (format PDF).
Per poder visualitzar un document amb format PDF necessites el programa Acrobat Reader. Si no el tens instal.lat, descarrega’l ara.
|
|
Descarrega’t un acccés a Estudis i Anàlisi Econòmica des del teu mòbil
T'enviarem gratis un SMS amb l'accés directe
|
