Notícies Estudis
|
|
|
|
Informe Mensual, núm 356 - Abril 2012
|
|
|
Mercats financers - Mercats monetaris i de capital
|
|
|
|
|
Passos endavant cap a la sortida de la crisi europea, però encara cal fer-ne molts més
|
|
La moderació dels riscos globals afavoreix la confiança dels inversors.
|
|
Al llarg del mes de març, s'han produït diversos esdeveniments d'especial rellevància per als mercats financers internacionals i, en concret, per als europeus. Ens referim a la reeixida injecció de liquiditat realitzada pel BCE i al fet que Grècia aconseguís evitar la fallida desordenada. Els dos esdeveniments han aportat una dosi renovada de confiança a la possibilitat d'avançar cap a una solució definitiva de la crisi financera de la zona de l'euro. Addicionalment, en l'àmbit global, el procés de reactivació del creixement econòmic als Estats Units i de consolidació als països emergents ha fet millorar les expectatives dels inversors. Aquest increment gradual de l'apetència pel risc i la recerca de rendibilitat per part dels agents obeeixen a un canvi de les preferències observable des del final del 2011, coherent amb la trajectòria positiva dels actius de risc, com la renda variable i la renda fixa corporativa. No obstant això, convé apel·lar al realisme i reconèixer que una bona part dels focus d'inestabilitat dels mesos anteriors continuen encara presents. Això explica que qualsevol notícia desfavorable sobre aquest tema pugui desencadenar nous episodis de correccions a la baixa.
|
Bancs centrals en posició d'«esperar i veure»
|
|
Els bancs centrals alenteixen el ritme de les mesures expansives.
|
|
El paper exercit pels bancs centrals en l'escenari dels últims temps és decisiu. Des del 2008, demostren una capacitat de decisió i d'actuació extraordinària davant els xocs financers que s'han anat succeint. Gràcies a aquest compromís sostingut, estan aconseguint, si més no en part, els objectius perseguits de relaxament de les tensions als mercats de capitals i d'impuls de l'activitat econòmica. Com és habitual, els resultats de les mesures que es van adoptant necessiten un marge de temps des de la implantació fins que els efectes sobre les diferents variables econòmiques i financeres comencen a ser palpables. Precisament, aquesta és ara la fase en què es troben els principals bancs centrals als països desenvolupats: un període d'«esperar i veure» després de les agressives actuacions dels últims mesos.
|
|
Ara com ara, la Fed decideix no aplicar nous estímuls monetaris.
|
|
Als Estats Units, aquest va ser el missatge implícit que la Reserva Federal (Fed) va transmetre després de la reunió periòdica sobre política monetària. Com en ocasions anteriors, el president de l'entitat, Ben Bernanke, va destacar la millora que, des de l'estiu, s'observa en els indicadors relacionats amb el consum de les famílies i amb la inversió empresarial. Aquesta tendència ha anat acompanyada per un increment gradual de la creació neta d'ocupació. Malgrat els avanços indicats, Bernanke va assenyalar la persistència de certes febleses en sectors d'especial rellevància, en especial l'immobiliari. Com a avaluació conjunta, el Comitè de la Fed va declarar que espera que, en els pròxims trimestres, el ritme del creixement econòmic sigui «moderat». Això ha representat un canvi de matís en la terminologia utilitzada («modest» era el terme utilitzat fins ara), que imprimeix, en opinió de la majoria dels observadors, un biaix més optimista al missatge del banc central. En qualsevol cas, la Fed va decidir mantenir l'estratègia de política monetària en els termes ja coneguts: tipus d'interès excepcionalment baixos (0%-0,25%) i aplicació de les mesures extraordinàries ja en vigor. Subtilment, en no aportar més detalls sobre les deliberacions del Comitè en matèria de mesures extraordinàries, Bernanke ajornava fins a la propera reunió un dels temes més debatuts als mercats financers: la possible aplicació d'una tercera ronda de quantitative easing.
|
|
El BCE presta a la banca més de mig bilió d'euros a tres anys.
|
|
Pel que fa al BCE, la posició de l'entitat també transmet l'obertura d'un interval d'espera després de les últimes intervencions als mercats financers europeus. L'últim dia de febrer, l'entitat va dur a terme la segona de les dues úniques subhastes de préstecs de quantia il·limitada amb venciment a tres anys (LTRO) a la banca de la zona de l'euro. En aquesta ocasió, el BCE va atorgar a les 800 entitats que hi van acudir un total de 530.000 milions d'euros. Segons el seu president, Mario Draghi, la subhasta va ser considerada un «èxit inqüestionable», ja que, en aquesta ocasió, entre els demandants hi havia entitats mitjanes i petites, la qual cosa augura una distribució més efectiva dels fons cap a l'economia real. Com ja va avançar el mateix Draghi, encara és aviat per xifrar l'impacte del total de les mesures no convencionals adoptades pel banc central en els últims mesos. Ara com ara, el que sí es pot afirmar és que s'han observat efectes positius sobre els mercats de crèdit i sobre el sentiment dels inversors de la zona de l'euro. Així mateix, des de l'òrgan de govern del banc, s'espera que, en els pròxims mesos, es percebin clars signes d'augment de l'activitat creditícia al sector privat.
|
|
El BCE decideix mantenir el tipus d'interès rector en l'1%.
|
|
En funció d'aquestes facilitats de finançament concedides al sector bancari i atesa l'observació de diversos signes d'estabilització de l'economia de la zona de l'euro, el BCE va decidir de nou mantenir el tipus d'interès rector en l'1%. No obstant això, l'entitat alerta de la persistència de riscos a la baixa per al creixement. Precisament, aquesta circumstància fa que projectin una caiguda mitjana del PIB de la regió per a enguany del 0,1%. De la mateixa manera, Draghi va fer referència a l'existència de certs riscos que podrien pressionar a l'alça les expectatives inflacionistes en els pròxims mesos, entre els quals cal esmentar el recent encariment del preu del cru i la pujada dels impostos indirectes a diversos països membres. Addicionalment, Draghi va aplaudir els progressos en matèria fiscal i laboral que realitzen diversos governs de la zona de l'euro, principalment Espanya i Itàlia, i va apressar els responsables polítics perquè implementin noves mesures estructurals.
|
|
|
Les autoritats monetàries dels països emergents vigilen les pressions inflacionistes.
|
|
En el cas dels bancs centrals dels països emergents, la cadència de les decisions de política monetària també ha experimentat un cert grau d'alentiment. Quan la gran majoria dels bancs centrals emergents havia optat per una estratègia monetària de relaxament, per evitar una desacceleració sobtada de les economies, l'aparició d'un nou focus d'inestabilitat n'entorpeix l'aplicació. En efecte, l'encariment del barril de cru propiciat per les tensions a l'Orient Mitjà provoca un augment de les pressions inflacionistes a nivell global. Aquesta circumstància té un impacte més important sobre les economies emergents, que presenten unes taxes d'inflació força més elevades que les dels països desenvolupats. Conseqüentment, el ritme de relaxament monetari s'ha frenat, però no s'ha aturat. Així, per exemple, el Brasil ha retallat el tipus d'interès oficial fins al 9,75%, mentre que la Xina i l'Índia han rebaixat el coeficient de reserves dels bancs.
|
|
L'euríbor recull nous descensos, a mesura que remeten les tensions al mercat interbancari.
|
|
Per la seva banda, els tipus d'interès dels mercats interbancaris dels Estats Units i de la zona de l'euro van mantenir la tendència a la baixa iniciada uns mesos enrere. El relaxament dels tipus d'interès líbor i euríbor és resultat, principalment, de la contundència de les mesures quantitatives dels bancs centrals. No obstant això, les disfuncions al mercat interbancari europeu continuen sent significatives. Aquest aspecte s'observa mitjançant l'increment que s'ha produït en el nivell dels dipòsits overnight, ja prou elevat, que els bancs europeus realitzen al BCE després de la subhasta de préstecs a 3 anys.
|
Rebot de la rendibilitat del deute sobirà
|
|
Les rendibilitats del deute nord-americà i alemany augmenten.
|
|
Cap a la meitat de març, la rendibilitat del deute públic dels Estats Units i d'Alemanya va interrompre la tendència a la baixa iniciada cinc mesos abans. Als mercats sobirans d'aquestes economies de màxima solvència, el preu dels bons ha caigut a conseqüència de la moderació dels riscos que amenacen l'estabilitat financera global i l'europea en particular. Factors com la laxitud monetària i com la garantia de liquiditat han consolidat les bases del que pot ser, incipientment, una nova fase de tornada dels fluxos inversors cap a actius amb un perfil de més risc. Als Estats Units, aquest canvi de sentit es va produir durant la segona meitat del mes. La mostra més evident és l'intens ascens experimentat per la yield del bo a 10 anys, que, al març, va arribar al 2,37%.
|
|
La contenció dels riscos a la zona de l'euro propicia el descens de les primes de risc dels països perifèrics.
|
|
A la zona de l'euro, el rendiment del deute alemany també va experimentar alces apreciables al llarg del mes i va arribar, fins i tot, a superar, durant algunes sessions, la barrera del 2%. La reeixida injecció de liquiditat del BCE i l'aprovació del segon rescat financer a Grècia van ser un estímul perquè els inversors optessin per vendre el bund alemany a favor d'altres actius amb una rendibilitat més elevada, com la renda fixa corporativa, les accions o, fins i tot, el deute sobirà d'alguns països de la perifèria europea. Precisament, la moderació del nerviosisme generat per la crisi del crèdit ha continuat actuant favorablement sobre la reducció de les primes de risc dels bons sobirans d'Itàlia i, amb menys intensitat, d'Espanya. Addicionalment, aquesta circumstància s'ha vist reforçada per les satisfactòries col·locacions de deute públic dels dos Governs i per les mesures estructurals que han anat adoptant. Atesa aquesta caiguda de les tensions, el BCE va interrompre la compra d'obligacions dels dos països al començament de març. No obstant això, les tensions no han desaparegut del tot, ni de bon tros, i, de fet, van ressorgir a Espanya arran de l'expectació creada per l'anunci dels pressupostos de l'Estat per al 2012.
|
|
Grècia aconsegueix evitar el risc d'impagament desordenat.
|
|
Per la seva banda, Grècia va aconseguir defugir el caos d'una fallida desordenada de la seva economia. Finalment, els bonistes privats van acceptar, majoritàriament, les condicions proposades pel Govern hellènic sobre el bescanvi del deute, i, durant la cimera europea, es va formalitzar l'aprovació del segon paquet de rescat (130.000 milions d'euros). L'acceptació voluntària dels creditors va ser elevada (el 85,7% del total de bons emesos sota la llei grega), tot i que els responsables grecs van fer ús de les clàusules d'acció col·lectiva (CAC) per assegurar l'èxit de l'operació. No obstant això, i tenint en compte els estàndards internacionals dels mercats de derivats, la reestructuració va ser qualificada d'«esdeveniment de crèdit», la qual cosa va comportar l'activació dels CDS.
|
Les divises dels països emergents s'aprecien
|
|
El tipus de canvi de les divises dels països emergents s'aprecia enfront de l'euro i del dòlar.
|
|
Durant el mes de març, el canvi dòlar-euro va mantenir la tendència d'oscil·lacions moderades que ha presentat en els últims trimestres. La subhasta LTRO del BCE, la resolució favorable de l'ultimàtum grec en l'escenari europeu i la millora de les dades econòmiques als Estats Units van acabar propiciant una apreciació moderada de la divisa nord-americana. No obstant això, malgrat aquestes variacions a curt termini, la trajectòria que presenta a mitjà termini la relació d'intercanvi sembla cada vegada més estable, al voltant del nivell dels 1,30 dòlars.
|
|
|
|
D'altra banda, al conjunt dels països emergents, s'aprecia un procés incipient de recuperació de les monedes. En concret, la recuperació de la confiança dels inversors i la creixent apetència pel risc a nivell global donen suport a la percepció, ja prou favorable, del potencial estructural d'aquests països. La suma d'aquests factors esperona l'apreciació de les monedes de moltes d'aquestes economies. Aquest és el cas dels països de l'est d'Europa i del real brasiler.
|
Les emissions de bons corporatius abunden
|
|
Els mercats de crèdit es beneficien de l'esvaïment dels riscos financers internacionals.
|
|
En el mes de març, l'activitat als mercats de bons corporatius es va continuar accelerant. Durant les primeres sessions, la conjunció de l'extensa liquiditat del BCE i dels dubtes sobre Grècia va limitar els volums als mercats primaris i secundaris. Però la millora gradual del clima al voltant dels riscos sobirans i financers a nivell global i el flux de bones dades econòmiques van retornar amb vigor el pols a la renda fixa privada. Aquesta nova etapa d'auge es caracteritza per l'augment de les emissions de bons de les empreses, que opten per buscar finançament al mercat, enfront d'altres alternatives, i per la recerca de rendibilitat (disposició a assumir més risc) dels inversors, que troben, en aquesta classe d'actius, una alternativa enfront del deute sobirà i de la renda variable.
|
|
Les companyies europees aprofiten la caiguda de les primes de risc per realitzar noves emissions de bons.
|
|
La disminució dels riscos sobirans ha incidit, fonamentalment, sobre la reducció dels spreads de crèdit de la renda fixa de la zona de l'euro i, en especial, dels països perifèrics. Aquesta situació ha afavorit l'augment d'emissions de bons d'elevada qualitat (investement grade) de les companyies europees. Que el total de les col·locacions de companyies no financeres dupliqui, des del començament d'enguany, les del mateix període de l'any passat o que algunes companyies solvents d'Espanya i d'Itàlia hagin venut deute a l'Amèrica del Nord són dades que proven el ressorgiment d'aquest mercat. En el cas del sector bancari europeu, la dinàmica experimentada manté paràmetres similars, tot i que la veritat és que les emissions de deute d'aquest sector se centren, en gran part, en els anomenats covered bonds.
|
|
|
Els índexs de bons high yield nord-americans presenten nivells de tipus d'interès molt reduïts.
|
|
Als Estats Units, on la situació econòmica i financera és més favorable que a Europa, els mercats de renda privada es troben en una fase més avançada de maduresa. Un aspecte fonamental és l'augment espectacular, des del gener, dels fluxos de capital cap als fons de deute corporatiu. En els tres primers mesos de l'any, la quantia percebuda per aquests fons s'ha duplicat en relació amb el primer trimestre del 2011. Aquesta circumstància és aprofitada plenament per les empreses, que troben, en els reduïts tipus d'interès del mercat, un gran incentiu per finançar-se en condicions que, poques vegades en la història, han estat tan avantatjoses.
|
|
|
|
Als països emergents, els mercats també experimenten alces considerables. La sostenibilitat de les perspectives econòmiques d'aquestes economies, la valoració favorable de les qualificacions creditícies i la reducció dels riscos a nivell global són raons suficients per atreure els inversors internacionals, àvids de rendibilitat.
|
Vent a favor per a la renda variable
|
|
Les borses mantenen el biaix alcista, tot i que l'índex espanyol es manté endarrerit.
|
|
La renda variable és un altre actiu en què es reflecteix clarament el canvi de sentiment dels inversors globals. Al març, les principals borses van mantenir la tònica alcista dels tres últims mesos i van propiciar que aquest inici d'exercici borsari sigui, a nivell global, el millor des dels anys noranta. No obstant això, el selectiu espanyol continua dominat encara pel seu caràcter erràtic i pels escassos volums de contractació. Entre els aspectes que donen suport a aquesta recuperació, cal destacar la millora de les expectatives globals de creixement; la reducció de la percepció dels riscos; l'acceleració del traspàs de liquiditat dels fons cap a actius amb un perfil amb riscos i rendibilitats més elevades; la bona evolució de les estimacions de beneficis dels analistes, i la recerca de retorns de la inversió mitjançant estratègies basades en el repartiment dels beneficis (dividends).
|
|
Els analistes es mostren més optimistes en relació amb els beneficis empresarials.
|
|
Precisament, aquests dos últims aspectes han tingut una rellevància especial en el marc recent de les borses. A nivell global, i per primera vegada des del passat mes de maig, les revisions a l'alça realitzades pels analistes per als guanys de les companyies van superar les revisions negatives. Aquesta millora de les previsions es va produir, principalment, als sectors financer, industrial i de consum. Amb notícies com aquesta, es constata que la sensació d'estar sortint de la crisi financera guanya terreny entre els analistes i els inversors, enfront de la incertesa dels trimestres anteriors. Mentrestant, els inversors més àvids d'incrementar el rendiment de les carteres han optat per la compra de títols de companyies que paguen dividends elevats i n'han pressionat els preus a l'alça.
|
|
L'S&P 500 se situa en el nivell més alt dels últims quatre anys.
|
|
Per àrees geogràfiques, tot i que la tendència generalitzada va ser d'increments, les particularitats de cada economia es van reflectir als parquets. Als Estats Units, l'S&P 500 va assolir el valor màxim en quatre anys, esperonat per la millora de les projeccions econòmiques i pel resultat satisfactori de l'examen de resistència realitzat per la Fed sobre els grans bancs del país. A la zona de l'euro, la revaloració de les borses va ser una mica més tènue. Un cop superat l'obstacle grec, i amb la reducció del risc de funding de la banca europea, l'optimisme dels inversors es va reflectir, principalment, en els valors d'aquest sector. No obstant això, en les últimes sessions, el rebrot del risc sobirà als països de la perifèria, en particular a Espanya, va ser un motiu prou convincent per a la penalització de la cotització de les seves entitats. Finalment, en el cas dels índexs dels països emergents, la revaloració va perdre una part de l'impuls inicial, per l'amenaça d'un possible repunt inflacionista vinculat als conflictes a l'Orient Mitjà.
|
|
|
Pots subscriure't ara per ser avisat per correu electrònic cada vegada que s'actualitzi l'Informe Mensual a internet. També per rebre per correu electrònic i en format PDF el/s capítol/s escollit/s.
|
Tots els documents estan en format Adobe Acrobat (format PDF).
Per poder visualitzar un document amb format PDF necessites el programa Acrobat Reader. Si no el tens instal.lat, descarrega’l ara.
|
|
Descarrega’t un acccés a Estudis i Anàlisi Econòmica des del teu mòbil
T'enviarem gratis un SMS amb l'accés directe
|
