Noticias Estudios
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Informe Mensual, núm 300 - Marzo 2007
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Coyuntura internacional
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Estados Unidos
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Estados Unidos, donde el consumo lo aguanta todo
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Estados Unidos crece un 3,4% en el último trimestre de 2006, más liderado por sus consumidores que por sus inversores.
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Cuando las expansiones se alargan más de lo esperado, hay que hacer prudentes llamadas al orden previniendo sobre finales abruptos. Ciertamente, 2006 no fue el año de la moderación esperada ni el de la corrección del déficit comercial. Después de un segundo y un tercer trimestre de actividad débil, los datos del producto interior bruto (PIB) del cuarto trimestre, que creció un 3,4% interanual, suponen una notable recuperación de la actividad, aunque no hasta los niveles del primer trimestre.
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La diferencia respecto a inicios de año es que el consumo privado se afianza como principal sostén del crecimiento, con un avance del 3,7%. En la otra cara de la moneda, siguieron los fuertes retrocesos de la inversión en vivienda, que esta vez fueron secundados por una importante desaceleración de los bienes de equipo, aunque sin sustraer excesiva fuerza al crecimiento. El sector exterior combinó una mayor fuerza exportadora con menores importaciones y compensó la debilidad inversora y vino a compensar momentáneamente la debilidad de la inversión. El problema está en ver si esta corrección del desequilibrio comercial tendrá continuidad ya que las exportaciones se vieron ayudadas por pedidos singulares del sector aeronáutico.
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Con todo ello, la ralentización, por suave, es casi imperceptible pero, viendo la fuerza del consumo, el retroceso inversor, el desequilibrio exterior y el ahorro negativo de los hogares en función de su renta disponible, el tema que flota estos días en el ambiente es la sostenibilidad de la situación presente.
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Los indicadores de demanda más recientes refrendan la fuerza del consumo, con unas ventas minoristas que parecen haber conjurado los titubeos de otoño. Más allá de cierta desaceleración respecto a los números de hace un año, el componente sin automóviles ni gasolina, que por tener menores vaivenes marca más la tendencia, descontando los incrementos de precios, ha crecido en términos anuales más de un 5% desde octubre, el mes más débil del sector inmobiliario hasta el momento.
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Las ventas minoristas se recuperan y crece la confianza en el momento presente.
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En coherencia con lo dicho, el índice de confianza del consumidor del Conference Board de enero aumentó ligeramente hasta los 110,3 puntos, un nivel que no se había alcanzado a lo largo de todo 2006. Pero la cuestión de la sotenibilidad sigue en el alero, ya que esta confianza se centra en la situación presente, mientras que el componente de las expectativas dibuja una imagen mucho más bajista, esperando un fin de fiesta que parece no llegar.
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La vivienda estabiliza sus pérdidas, pero la recuperación aún está por venir.
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El mercado inmobiliario puede haber tocado fondo. Los últimos meses presentan cierta mejora en ventas y precios, que ya no bajan, aunque las viviendas iniciadas de enero volvieron a descender, indicando que no hay que echar las campanas al vuelo. Pero, más allá del nivel de actividad, son los precios el elemento que va a decidir la sostenibilidad de los actuales niveles de consumo y, por ende, de la actividad en general. El ahorro de los hogares en Estados Unidos es negativo respecto a su renta disponible, y es que los americanos gastan más de lo que ingresan.
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En este sentido juega un papel relevante el efecto riqueza y la liquidación de activos. Las ganancias de capital al vender activos no forman parte de la renta disponible, pero en cambio generan facturas fiscales que sí que lo son. En épocas como la actual, cuando culmina una fuerte apreciación de activos, lógica es cierta realización de beneficios, que hace bajar el ahorro. Esta falta de ahorro podría afectar a la sostenibilidad de la actividad económica en el caso de pérdidas abruptas en el valor de los activos. En este sentido, la desaceleración de la actividad en el mercado de la vivienda podría verse como un elemento positivo pues, si ante una menor demanda la oferta se reduce con agilidad, los precios de la vivienda pueden encontrar cierto apoyo. La incertidumbre sigue estando en las velocidades relativas de los ajustes.
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La confianza empresarial se mantiene.
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Por el lado empresarial, las percepciones positivas siguen predominando. En el sector manufacturero, el índice del Institute for Supply Management de enero bajó al nivel de los 49,3 puntos, cerca del 50 donde se igualan quienes ven debilitamiento de actividad y expectativas con quienes ven una mejora. Pero la percepción es mejor de lo que aparenta el índice, ya que el componente más débil fue el del nivel de existencias, lo que junto a la fuerza del de nuevos pedidos apunta a la robustez de la demanda. En servicios, el índice ascendió hasta los 59,0 puntos redondeando una imagen más alcista que lo que se anticipaba.
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La inflación subyacente, que avanza al 2,7%, ebe tender a moderarse.
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Los precios avanzan con más moderación de lo que los grandes números indican. El índice de precios al consumo (IPC) de enero aumentó un 2,1% interanual, por debajo del 2,6% de diciembre. Sin embargo, los efectos de base motivados por los cambios en los precios de petróleo vienen desvirtuando las últimas lecturas. El componente subyacente, que por excluir los volátiles precios energéticos y alimentos da una imagen más nítida de las presiones en precios, ganó un 2,7%, una ligera aceleración. Esto queda por encima del valor que la Fed oficiosamente consideraría óptimo, pero el panorama inflacionista debe aclararse en los próximos meses. En primer lugar, el deflactor del consumo privado no energético del PIB del cuarto trimestre ganó un ya más aceptable 2,1% respecto al trimestre anterior en términos anuales. Segundo, los alquileres están tirando de los precios hacia arriba, encarecidos por la dificultad de acceder a pisos de propiedad, y con un fuerte peso en el índice por incluir los alquileres de quienes viven en su propia vivienda -que no son pagados de forma efectiva. Sin incluir alquileres, el IPC aumentó por debajo del 1,5% interanual, valor a tener en cuenta si las virulencias del mercado de la vivienda y del petróleo lo permiten.
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La estabilidad domina en el mercado de trabajo.
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Otro punto que debe ayudar a decidir la dirección de las tendencias inflacionistas es el mercado de trabajo. Hasta enero, la creación de empleo en los últimos 12 meses estaba estabilizada en torno a los 2,1 millones de nuevos puestos, aunque con una ligera tendencia a la baja. El sector manufacturero perdió 110.000 puestos durante el mismo periodo. Unos valores que distan de la exhuberancia, aunque las tendencias demográficas hacen que la tasa de desempleo esté en el 4,6% de la población activa, valor relativamente bajo. Los salarios llevan ya 5 meses ganando valor adquisitivo en términos interanuales, pero las tendencias inflacionistas que de aquí puedan derivarse son contenidas.
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El déficit comercial debe consolidar su incipiente corrección.
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Por su parte, el déficit comercial de diciembre fue de 61.183 millones de dólares, un aumento de 3.000 millones del que más de 2.000 son atribuibles al saldo petrolífero. Aun considerando que un petróleo más barato debería tener efectos beneficiosos sobre la balanza comercial, la efectiva corrección del déficit vendrá cuando la parte no energética reaccione, asentando las mejoras que ahora aparecen en la contabilidad nacional.
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Por último, cabe referirse al proyecto de presupuesto para el próximo año fiscal, que se suma a esa percepción de que la situación presente es mejor que el futuro. Las ambiciosas metas de política exterior hacen que se incurra en el mayor gasto militar y de seguridad de la historia (más de 600.000 millones de dólares), en parte porque se incluye una contabilización más explicita de los costes de la guerra de Afganistán e Irak. De aprobarse este presupuesto, algo improbable dado el peso de los demócratas, los gastos sanitarios sufrirían recortes sustanciales, con los que la administración confía en reducir el déficit fiscal hasta el 1,8% del PIB en 2007 y el 1,6% en 2008. El problema es que los presentes datos parecen optimistas y las tendencias demográficas pueden empeorar grandemente la situación en los próximos años.
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Japón
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El tren japonés reactiva la marcha
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Japón reactiva su expansión y avanza al 2,3% pero el nivel de partida es bajo y el deflactor del consumo privado retrocede.
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Parece que los temores del premier Shimzo Abe y de su ministro de economía, Hiroko Ota, eran algo exagerados, pues la expansión japonesa no es tan frágil como se pensaba. Después de todo, el PIB del cuarto trimestre invirtió la tendencia bajista de los meses previos y avanzó un 2,3% interanual, un rotundo 4,8% respecto al trimestre previo en términos anuales. Para acabar de rebosar la copa de las alegrías, el crecimiento estuvo liderado esta vez por la demanda interna, lo que, especialmente en el caso japonés, es síntoma de solidez. El consumo privado avanzó un 0,6% interanual y volvió al terreno positivo mientras que la inversión en equipo siguió mostrando fortaleza y ganó un 10% frente al mismo periodo del año anterior. En efecto, la economía del sol naciente ha doblado el recodo de atonía donde se había instalado con las brisas de otoño. Pero mirando esta reacción alcista más de cerca, se está muy lejos de tener esa imagen inequívoca de la recuperación robusta que se presumía a inicios de 2006. Cuatro razones invitan a la cautela.
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Las ventas minoristas siguen en la atonía.
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Para empezar, los ya flojos datos del tercer trimestre fueron revisados, si cabe, a la baja, lo que magnifica las alzas del cuarto trimestre. Con todo ello, a pesar del repunte de la actividad, el pulso de la recuperación sigue estando mucho más cercano de la débil situación del tercer trimestre que de la imagen que se tenía hace tan sólo cuatro meses. El segundo pero es que, en términos absolutos, una quinta parte de la reacción está provocada por una recuperación de la inversión pública, necesariamente momentánea por la situación de las arcas estatales, que pasó de ceder un 19% a ganar un 11%. Un tercer motivo de duda está en el ambiguo comportamiento del sector exterior, que redujo ostensiblemente su aportación al crecimiento a causa de la debilidad de las exportaciones. La cuarta razón, y no la de menor peso, es el retroceso del deflactor del consumo privado, que tras una breve pausa de estabilidad, vuelve al terreno negativo y deja las espadas en alto en el frente del fin de la deflación.
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El sector industrial sigue siendo robusto.
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Los indicadores de actividad más recientes siguen mostrando la imagen de una recuperación modesta. Las ventas al por menor de diciembre retrocedieron un 0,6% interanual y durante enero se vendieron un 10,2% menos de automóviles que en el mismo periodo del año anterior, continuando así una tendencia bajista iniciada a mediados de 2005. Como contrapunto positivo, el mercado inmobiliario de Tokio ofrece unos precios al alza aunque con unas ventas cada vez más estancadas. La confianza del consumidor del cuarto trimestre avanzó hasta los 47,3 puntos, un nivel relativamente alto que no es coherente con la alicaída propensión al consumo. La producción industrial creció en diciembre un 4,6% interanual y sigue aportando la imagen más robusta del momento presente. Por su parte, los pedidos de maquinaria de diciembre mostraron un ligero retroceso interanual, en parte lógico después de los fuertes incrementos en los meses previos debidos a los pedidos singulares de gran tamaño.
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La baja tasa de paro no reactiva los salarios.
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El índice de precios al consumo de diciembre ganó un 0,3% interanual, un avance que sin contar los volátiles alimentos frescos, aún fue más magro y se situó en el 0,1%. La inclusión de la energía en estos índices puede aportar sesgos importantes, pero la evolución de los precios de Tokio en enero y el ya mencionado retroceso del deflactor del consumo privaduna demografía en declive pero que no acaba de producir el despegue de los salarios. Por su parte, la balanza comercial siguió en terreno positivo siempre a la espera de la avidez compradora del socio americano y del socio chino. Japón ha visto un buen final de año que sin embargo debe tener continuidad para poder crecer consistentemente cerca de su modesto potencial.o apuntan más bien a la baja. La tasa de paro de diciembre se instaló en el 4,1% de la población activa, cifra baja que refleja
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China
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China: el extraño caso del crecimiento sin consumo
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China creció en 2006 un 10,7% sin tensiones inflacionistas.
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La recuperación de ciertas creencias religiosas del pasado, especialmente las de carácter más popular, es en China un hecho, y ahora goza además de un tímido beneplácito gubernamental que no hace mucho hubiera sido considerado herético. Paralelamente, el interés de las grandes multinacionales de ventas minoristas por el mercado chino sigue en aumento, aunque sus fortunas son desiguales. Hoy, estas dos realidades de naturaleza tan dispar tienen mucho que ver con la marcha económica del país. China sigue a toda máquina, más allá de lo esperado por los analistas, que no era poco. El PIB del cuarto trimestre creció un 10,4% interanual dejando el crecimiento para el total de 2006 en el 10,7%. La inflación sigue siendo moderada, con un avance del 2,2% interanual en enero. Sin embargo, a pesar de los titulares, la economía tiene debilidades que enturbian esta brillante imagen.
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En primer lugar, el crecimiento está excesivamente dominado por la industria pesada. El sector industrial, con un incremento del 12,5% interanual en el cuarto trimestre, siguió liderando los avances y ya representa el 48% del conjunto de la economía, mientras que los servicios crecieron algo menos, un 10%, y ven menguar su participación hasta un nivel ligeramente inferior al 40%.
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Pero el avance es desequilibrado, con excesivo peso de la industria y un débil consumo.
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En segundo lugar, la actividad económica está dominada por la inversión, industrial naturalmente, y por las exportaciones, mientras que el consumo apenas representa un 39% del PIB cuando en la mayoría de los países supera al menos el 50%.
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Pero las cosas pueden ya estar moviéndose en la buena dirección y, con las debidas cautelas, cuatro hechos lo atestiguan. Entre los indicadores de actividad de diciembre, la producción industrial siguió avanzando al 14,7% interanual, ritmo elevado pero que supone una sensible moderación respecto los niveles usuales de los últimos años. La industria pesada aún sigue siendo el sector dominante. Una supremacía que, empero, podría estar dando síntomas de agotamiento. Los ineficientes conglomerados estatales siguieron perdiendo peso en la industria y llegaron en noviembre a representar el 34% del total, cuando dos años atrás tenían un peso del 40%.
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Un tercer factor que sugiere que China se mueve está en las ventas minoristas. En diciembre crecieron un 14,6% interanual, combinando cierta aceleración, notablemente en el ámbito rural, frente a esta tímida ralentización de la industria. Pero, más allá de las cifras, la relativa debilidad del consumo chino evidencia los déficit institucionales que aquejan al país, con las grandes diferencias entre zonas urbanas y rurales como uno de los principales problemas. Es aquí donde la recuperación religiosa y las fortunas de Wal-Mart y Carrefour cobran especial significado. La mejora de la protección social y unos más sólidos derechos de propiedad deberían estimular el consumo pero, a falta de medidas efectivas al respecto, los templos dedicados a dragones negros o a Confucio podrían ya estar contribuyendo a ello.
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Factores institucionales y el fomento de creencias tradicionales pueden ayudar a cohesionar un mercado disperso.
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Un templo chino, lugar donde se hacen predicciones sobre el futuro y se tiende a relacionarlo con la buena fortuna, es capaz de aglutinar multitud de pequeñas tiendas y puede ejercer una influencia en una zona relativamente extensa, convirtiéndose en una versión moderna de lo que era una antigua venta. Con más de 100 millones de habitantes que se declaran creyentes de algún modo, la religión puede ser un factor de estabilidad social y un dinamizador del consumo, pues a quien los buenos augurios le refuerzan la confianza, más consume, siendo así una fuerza de cohesión de un mercado muy fragmentado. Imitando en cierto sentido la incipiente popularidad de los templos populares, Carrefour, con una estrategia descentralizada que busca socios autóctonos y que tiene en cuenta las idiosincracias locales, parece tomar la delantera sobre Wal-Mart, que adopta un enfoque más centralizado y de sofisticación tecnológica. Donde ambas coinciden es en apostar por un mercado de 440.000 millones de dólares que en 2010 podría acercarse a los 600.000.
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Las empresas autóctonas chinas están despertando frente a las de propiedad foránea.
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El cuarto hecho positivo está en el sector exterior. Es conocido el aumento del superávit comercial, concentrado mayormente en el comercio con Estados Unidos y Europa, mientras que presenta déficit con muchos países asiáticos. Sin embargo, más allá de las cifras, destaca el creciente protagonismo de las empresas chinas. Desde 2005 fueron las empresas extranjeras afincadas en China las que lideraron la explosión del superávit, pero desde la primavera de 2006, la fracción de ese saldo que pertenece a las empresas chinas ha venido recuperando terreno con fuerza. Las cifras económicas chinas son contundentes, pero más que las simples cantidades, son los mencionados factores que inciden sobre el espíritu empresarial y sobre el comportamiento de los consumidores los que están conformando la marcha económica del gigante asiático.
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China, un coloso ahorrador
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La tasa de ahorro de la potencia oriental es elevadísima, un 47% del PIB. ¿Por qué?
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China consume poco más de la mitad de lo que produce y con una tasa de ahorro del 47% del PIB en 2005 se convierte en uno de los grandes «ahorradores» mundiales(1) (véase gráfico adjunto). Este patrón de ahorro es bastante común entre los países asiáticos en vías de desarrollo que ahorran como media (incluyendo a China) un 40% de su PIB. Sin embargo, esto no se da entre las economías más avanzadas, con tasas de ahorro cercanas al 20% del PIB(2) ¿A qué se debe esta gran diferencia de comportamiento?
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Vale la pena analizar con detalle los motivos que inducen a China a tan elevada tasa de ahorro. Dado que en toda economía hay tres sectores institucionales que ahorran -familias, empresas y sector público- dicho estudio requiere un examen de cada uno de ellos por separado.
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Las familias chinas aumentaron su tasa de ahorro de manera significativa en la década de los noventa, situándola desde entonces y de manera bastante estable alrededor de un 20% del PIB. El motivo de tan elevada tasa es principalmente preventivo. La reducción paulatina de las ya bajas coberturas sanitarias y por desempleo proporcionadas por el gobierno y las empresas obligó a las familias a aumentar su tasa de ahorro para poder hacer frente a situaciones imprevistas de enfermedad o pérdida de empleo. Además, el gasto del gobierno en materia de educación y pensiones es también muy reducido, con lo cual las familias deben ahorrar para educar a sus hijos y para poder retirarse decentemente. Un dato que ilustra esta necesidad de ahorro es la comparación del gasto social público en China, que alcanzó el 3,5% del PIB en 2005, con el de España, que sólo en educación invirtió el 4,5% de su PIB ya en el 2003.(3)
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Otro factor que contribuye a la elevada tasa de ahorro de las familias es el subdesarrollo de los mercados financieros chinos. El acceso al crédito para adquirir bienes duraderos es difícil y tampoco es sencillo contratar seguros para cubrir determinados riesgos, con lo cual las familias sólo tienen el recurso de ahorrar para hacer frente a dichas compras y eventualidades.
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Sin embargo, y a pesar de que las familias ahorran mucho, el aumento continuado en los últimos años del ahorro total en China se explica básicamente por el aumento en el ahorro del sector público y de las empresas, los otros dos agentes de la economía.
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El sector público chino ha pasado de ahorrar cerca de un 5% del PIB en 1992 a un 10% en 2005. Al igual que con las familias, su motivo podría interpretarse como preventivo, pues es la frágil situación del sector financiero la que ha obligado al sector público chino a aumentar su tasa de ahorro para recapitalizar los bancos.
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No obstante, el papel del sector público en el ahorro no termina aquí sino que es una figura principal en el gran ahorro empresarial acaecido recientemente. En concreto, las empresas chinas han pasado de ahorrar alrededor de un 10% del PIB en 1992 a ahorrar un 20% en 2005. En los últimos años los beneficios empresariales en términos de PIB han ido creciendo, en parte debido a ciertas reformas empresariales, pero sobre todo gracias al apoyo del gobierno a las exportaciones, el cual ha mantenido un tipo de cambio infravalorado para favorecer dichas exportaciones. Así, los beneficios retenidos de las empresas, o equivalentemente su ahorro, se han convertido en un factor clave para explicar el ahorro total chino.
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Son especialmente las empresas públicas, que tienen un peso del 50% en el total de los beneficios empresariales, las que ahorran desmesuradamente. Éstas, al no estar obligadas a distribuir dividendos a su propietario, el gobierno, generan grandes cantidades de ahorro, o beneficios retenidos, parte de los cuales los reinvierten en la propia empresa, hecho que a menudo da lugar a una mala asignación de los recursos en determinados activos y/o sectores. Si estos beneficios fueran distribuidos al gobierno, éste podría aumentar su gasto en servicios sanitarios, educación, y cobertura por desempleo y jubilación, entre otras prestaciones, sin necesidad de aumentar con ello los impuestos. Así, las familias podrían disminuir su tasa de ahorro, o lo que es lo mismo, aumentar su consumo, lo cual ayudaría a generar un modelo de crecimiento basado en el consumo privado en lugar del actual, fundamentalmente basado en la inversión y las exportaciones.
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Admitiendo implícitamente que su tasa de ahorro es demasiado alta, China se ha propuesto aumentar su consumo. Con tal fin, el gobierno pretende aumentar su gasto en prestaciones sociales, incrementar el salario mínimo, y reformar las políticas de tipo de cambio dotándolas de mayor flexibilidad. No obstante, las propuestas sugeridas por el gobierno chino parece que no se llevan a cabo. El gobierno aún actúa para prevenir la apreciación del renminbi. El gasto en los programas sociales es todavía pequeño. Y los intentos para aumentar el salario mínimo encuentran dos problemas. Primero, la gran libertad que da el gobierno central a los gobiernos locales para elegir el salario mínimo de su zona. Segundo, el poco efecto que tiene esta política en los trabajadores, pues sólo una ínfima proporción está por debajo del salario mínimo.(4)
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Con todo, no podemos olvidar el hecho de que es la posición de ahorro neto -ahorro menos inversión- de países como China (véase tabla adjunta) la que permite a economías como la estadounidense o la española invertir más de lo que ahorran, financiando parte de su inversión interna y su déficit por cuenta corriente. Si China cambia su actitud frente al ahorro y reduce efectivamente el contenido de sus arcas, tal vez los países vecinos sigan sus pasos y ello podría llevar a un aumento de los tipos de interés mundiales, tal y como se especulaba en el número de enero de este Informe Mensual.
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México
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México: un buen crecimiento con permiso de los precios
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México crece al 4,3%, liderado por los sectores privados.
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La economía mexicana acabó el año con vigor, creciendo un 4,3% interanual en el cuarto trimestre. La expansión sigue respaldada en el consumo privado, que con un avance del 5,2% acrecenta su protagonismo en detrimento del consumo público, que después de acelerarse hasta el 9,0% a mediados de año, en el tercer trimestre perdió buena parte de sus ínfulas. El predominio del sector privado queda reforzado por la fuerza de la inversión, que en el tercer trimestre se aceleró hasta crecer un 10% interanual. Una fuerza dominada por la formación de capital fijo privado, que avanzó al 13,3% mientras que la de origen estatal retrocedió un 6,6%, perdiendo toda la fuerza de principios de año. Así, la suave desaceleración de la economía hay que circunscribirla exclusivamente al proceso de contención del gasto público. Si la demanda interna muestra una buena salud, el sector exhibe una imagen más ambigua, con la aceleración de las exportaciones compensada por la reactivación de las importaciones, que siguen crecimiento a un ritmo superior.
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Entre los indicadores de actividad más recientes, la producción industrial de diciembre se desaceleró hasta crecer un magro 1,6% interanual, con una ralentización más centrada en las manufacturas que en la construcción, que confirma la incipiente supremacía que mostraba a finales de verano. Entre las primeras destacan los retrocesos en la producción industrial de las maquiladoras, que en diciembre cedieron un 1,3% respecto al mismo periodo del año previo. En este sentido, se deja notar la presión de la competencia china, aunque a la vista de la evolución de la demanda interna, es positivo que la actividad siga manteniendo el tono frente a este proceso que, en cierto sentido, supone una disminución de la dependencia externa de la economía mexicana.
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El retroceso de las maquiladoras debilita la actividad manufacturera...
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La cuestión de la estabilidad de precios parece que va resolviéndose poco a poco, con una inflación que en enero avanzó un 4,0% interanual. También el deflactor del PIB, que en el segundo trimestre había hecho sonar las señales de alarma avanzando al 8,5%, pareció en otoño volver al redil y creció un 4,9% interanual, ayudado por la mencionada moderación del consumo público. También en el lado de los haberes, la tasa de paro oficial de diciembre bajó ligeramente hasta el 3,5% de la población activa.
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...pero los precios se moderan y el sector exterior logra estabilizar su deterioro.
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El deficitario sector exterior mostró cierta estabilización de su proceso de deterioro, con un saldo comercial excluyendo las exportaciones petroleras que en los últimos tres meses hasta diciembre arrojó un déficit de 12.342 millones de dólares, unos 300 millones menos de los que se registraron en el tercer trimestre del año a pesar de la mencionada debilidad de las maquiladoras. Todo un indicio positivo de cara a la corrección de uno de los lunares de una economía que sigue mostrándose relativamente saludable.
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