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¿Puede la crisis de las hipotecas subprime acabar provocando una contracción del crédito?

  Ya hace años que la economía de los Estados Unidos asombra por la robustez de su crecimiento, resistiendo la subida de los precios del petróleo o el histórico déficit por cuenta corriente. Para sorpresa de muchos, la debilidad ha llegado de la mano de una fuerte subida de las tasas de morosidad del crédito hipotecario subprime, el que se concede a prestatarios de alto riesgo. El aumento de la morosidad, como muestra el gráfico siguiente, ha superado ya los niveles alcanzados el 2002. Además, ha ido acompañado por la caída de los precios nominales de la vivienda (6% desde su máximo en junio del 2006), lo que hace disminuir el valor de la garantía de los créditos hipotecarios.

  A día de hoy, las pérdidas reconocidas por el aumento de la morosidad del crédito subprime se sitúan alrededor de los 70 mil millones de dólares. Sin embargo, el verdadero temor reside en el impacto que estas pérdidas pueden tener sobre el funcionamiento de los mercados financieros y la capacidad crediticia de los bancos: es el temor a un credit crunch, una contracción de la oferta de crédito que podría afectar la inversión empresarial y el consumo de los hogares. Este recuadro analiza los mecanismos a través de los que la crisis en el mercado de crédito subprime, que sólo representa el 13% del total de crédito hipotecario, puede llegar a ocasionar un credit crunch, así como el riesgo de que esto ocurra y las distintas medidas tomadas para evitarlo.

  Como se refleja en el cuadro siguiente, hay distintos canales a través de los que el aumento de la morosidad del crédito subprime puede tener efectos sobre la economía real. En primer lugar, el alza de la morosidad ha desencadenado una re-evaluación del precio de los activos con riesgo, como por ejemplo las titulizaciones hipotecarias subprime. Ello ha provocado un aumento de las primas de riesgo y, por lo tanto, un endurecimiento de las condiciones de concesión de crédito. Además, existen dos canales de transmisión algo más complejos: el canal del capital y el de la liquidez. En cuanto al primero, el aumento de la morosidad ha hecho aumentar las provisiones por pérdidas esperadas de las entidades financieras, limitando así su capacidad para acumular fondos propios. ¿Cómo afecta esto a la oferta de crédito? La capacidad crediticia de los bancos depende directamente de la ratio de capital sobre el total de activos por dos razones: los bancos están obligados, de acuerdo con la regulación de Basilea, a mantener un nivel mínimo de capital; además, una buena capitalización hace que un banco sea más seguro, ya que puede absorber un mayor nivel de pérdidas inesperadas, y ello facilita la captación de depósitos y otros recursos que pueden ser utilizados para otorgar créditos. Así, la disminución de las ratios de capitalización puede obligar a una entidad a endurecer las condiciones de concesión de crédito y reducir su oferta. A medida que estas tensiones aumentan, los bancos pueden verse forzados a dejar de financiar a algunas empresas o familias solventes, afectando la buena marcha de la economía.

  El canal del capital, además, se podría ver amplificado por la crisis que atraviesan las empresas de seguros monolines. Estas empresas nacieron como aseguradoras de deuda de bajo riesgo, de forma que si el emisor se declaraba en quiebra, ellas se hacían cargo del pago de la deuda. Sin embargo, durante la última década empezaron a asegurar activos con más riesgo asociados a los créditos subprime. Con la subida de la morosidad registrada durante los últimos meses, se ha puesto en duda que estas empresas puedan hacer frente a todos los pagos. De ser así, lo que actualmente figura como activos sin riesgo en los balances de los bancos que contrataron este tipo de seguros, debería recalificarse como activos con riesgo, con los consiguientes efectos ya comentados.

  El canal de la liquidez, por el otro lado, tiene su origen en la compleja distribución del crédito subprime a través de sofisticados activos financieros, lo que hace difícil identificar a los intermediarios financieros que poseen el riesgo en última instancia. Concretamente, el modelo de negocio seguido por muchas entidades de crédito hipotecario estadounidenses, conocido como origin and distribute, consistía en empaquetar, con la ayuda de los bancos de inversión, distintos tipos de crédito en un complejo activo financiero conocido como ABS (asset-backed security). Luego lo vendían en el mercado, consiguiendo así desprenderse de buena parte del riesgo de impago, que se dispersaba entre los distintos inversores que lo compraban. Por lo que sabemos ahora, en muchos casos las agencias de rating infravaloraron el riesgo de impago, con lo que los compradores no eran conscientes del riesgo que estaban tomando. Ahora, los intermediarios financieros ya conocen el verdadero riesgo de esos activos financieros pero, dado que aún desconocen con exactitud quién los posee y en qué cuantía, prefieren invertir en activos más seguros. El mercado interbancario, donde los bancos se prestan entre sí a corto plazo para satisfacer necesidades puntuales de liquidez, es uno de los que más se ha resentido. Esto hace que los bancos prefieran aumentar la liquidez de su balance para poder asegurarse ellos mismos frente a posibles necesidades de liquidez futuras. Por ello tienden a reducir su oferta crediticia, como también sucedía con el canal del capital.

  De momento, ya se han puesto en marcha distintas iniciativas para suavizar el impacto de los canales amplificadores de la crisis. Por un lado, los principales bancos de los Estados Unidos, con el respaldo del gobierno, han acordado estudiar caso por caso cada préstamo subprime en riesgo de quiebra para ver si sería más rentable, y viable, evitar la quiebra congelando el tipo de interés durante 5 años. Según el Departamento del Tesoro, esta medida podría afectar a más de medio millón de créditos que tenían un tipo de interés muy bajo durante los primeros años, pero que luego pasaba a tasas más elevadas. Por otro lado, tanto la Reserva Federal de los Estados Unidos como los distintos bancos centrales de los países desarrollados se han encargado de inyectar liquidez al mercado interbancario. Aunque no han conseguido reducir la prima de riesgo hasta los niveles de antes del verano, su intervención ha demostrado la existencia de una fuente de liquidez de última instancia, aportando un poco de aire fresco a los mercados. Por lo que al canal del capital se refiere, el ahorro de los países emergentes y productores de petróleo parece estar disponible para recapitalizar a aquellos bancos que lo necesiten. De momento, varios grandes bancos, como UBS, Citigroup y Morgan Stanley, ya han recibido importantes inyecciones de capital provinentes de fondos de inversión de Singapur, los Emiratos Árabes y China.(1)

  Por ahora, los bancos estadounidenses ya han empezado a endurecer las condiciones de concesión del crédito, y la prima de riesgo de la deuda de las empresas con un rating AAA (las más seguras del mercado) ha subido bruscamente a los niveles del año 2000. Sin embargo, la buena marcha del consumo y la inversión no residencial, que el tercer trimestre creció un 2,7% y un 9,4% respectivamente, nos indica que la economía real todavía no ha reaccionado al endurecimiento de las condiciones financieras, aunque es de esperar que lo haga con cierto retraso.

  El impacto final sobre la economía dependerá en gran medida de cuánto dure la incertidumbre en el mercado, así como de la efectividad de las distintas medidas tomadas. Aunque es de esperar que la incertidumbre se reduzca cuando los bancos vayan haciendo públicos sus resultados, también es cierto que, al no conocerse aún los detalles de las distintas medidas tomadas, es demasiado pronto para juzgar su alcance real. Además, se deberá vigilar de cerca tanto la evolución de la inflación, que de mantenerse en los niveles actuales podría limitar la capacidad de la reserva federal para estimular la economía, como la caída de los precios de la vivienda, que al reducir la riqueza inmobiliaria podría reducir significativamente el consumo.

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